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鞍钢股份:整合优势明显 目标价上调至40元

http://www.jrj.com    2007年10月15日 08:54    中国证券报
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  □国泰君安(香港)研究部 解露露

  鞍钢股份(0347.HK)高端产品占比不断升高,具有技术优势及定价能力,且能够以较低价格从母公司购得铁矿石,上半年毛利率水平高达25.9%,远高于同行业水平。中期业绩优秀,每股盈利为0.81元,达到我们全年预测的59%,超过预期。作为国内第二大钢铁集团,整合优势明显,与本钢的重组正在进行当中。我们看好公司未来的盈利能力及行业整合潜力,大幅上调目标价由19.0港元至40.0港元,相当于08年21.2倍市盈率,09年18.4倍市盈率,相当于0.9倍07-09年PEG,上调投资评级由“收集”至“买入”。

  销量分析。上半年钢材产量符合预期,预计07年全年产量达1,500万吨,同比增长8%。公司今年上半年产钢材740.7万吨,同比增长9.69%,实现我们全年预测的49.4%,符合预期。另外,鲅鱼圈500万吨优质钢材项目前正在建设中,预计将于08年6月前后投产,于09年全面达产,届时可增加热轧板产能200万吨、冷轧板产能100万吨、厚板产能200万吨。我们微上调原有预测,估计公司07、08和09年分别产钢材1,501万吨、1,801万吨和2,051万吨。我们预计热轧板产量于09年将达744万吨,较06年增长36.8%;冷轧板产量于09年达430万吨,较06年增长104.8%;厚板产量于09年达310万吨,较06年增长182.2%。

  毛利率分析。公司拥有技术优势,具有一定定价能力,上半年实现平均售价高于行业水平15%左右。由于全球需求旺盛,上半年国内钢材平均价格同比上涨10%左右。公司上半年实现钢材平均售价4,455元/吨,同比上涨20%。由于公司具有技术优势,产品高端,有较强的议价能力,实现的平均售价高于行业水平15%左右。由于我们预期下半年钢铁价格会略有回落,并于年底及明年重拾涨势,我们上调对公司的平均售价预测,分别上调07-09年公司平均售价9%,17%和25%至4,218元/吨、4,723元/吨和5,170元/吨,同比增长了13%、12%、9%。

  从母公司购买铁矿石,成本控制优于行业水平。由于铁矿石价格大涨,公司上半年平均单位成本同比上升16%至3,256元/吨。但是,由于公司可以从母公司鞍钢集团以低于市场价10%的价格获取铁矿石,因此成本控制方面仍好于行业整体水平。由于我们预期铁矿石成本升势未变,分别上调07-09年公司平均成本10%、18%和22%至3,169元/吨,3,496元/吨和3,723元/吨,同比增长了13%、10%、6%。

  预期产品结构调整可使07年毛利率微升至24.1%。根据我们的预测分别计算每种钢材的毛利率,如下所示,冷轧板、中板和厚板呈现较为明显的毛利率优势。由于公司不断调整产品结构,逐步加大附加值较高的产品的占比,我们预测冷轧板、中板和厚板合计的营业额占比将由06年的34%升至09年的43%,毛利占比将由06年的39%升至09年的51%。因此尽管钢铁行业毛利率持续受压,但是考虑到公司具有定价能力及成本优势,且不断的调整优化产品结构,因此我们预期公司的毛利率在未来保持稳中有升的趋势。预计07年全年毛利率可微升0.4个百分点至24.1%,08和09年毛利率分别可升至26.0%和26.5%。

  上调07年每股盈利3%至1.42元。我们分别上调07-09年平均售价和单位成本,整体均价比原预测调升9%,整体单位成本比原预测调升10%。销量总额基本保持不变。另外,公司拟以供股方式发行新股,A+H同步同价,每10股配2.2股,募集资金将用于辽宁营口鲅鱼圈港钢铁项目。我们假设新股于2007年10月发行,摊薄后的07年每股盈利比原预测上升了3%至1.42元,摊薄后08、09年EPS分别为1.88元和2.17元,相当于07-09复合增长率23.7%。

  公司行业整合优势明显。我国钢铁行业高度分散,行业整合的呼声很高。公司作为国内第二大钢铁集团,在政府“大力淘汰落后产能”以及“做大做强一批优秀企业”的双重政策导向下,我们有理由对公司在行业整合中的表现寄予厚望。公司与同省的本钢重组仍在进行,目前逐步做到规划、市场、研发、报表四个统一,管理层认为在资产层面的重组只是时间问题。

  上调目标价至40.0港元,上调投资评级至“买入”。经济全球化以及中国经济高速增长使钢铁行业周期扁平化,只要全球钢铁需求没有发生根本转变,我们将持续看好中国钢铁行业。鞍钢作为中国第二大钢铁集团,拥有制造技术领先、铁矿石供应稳定、行业整合能力强的三大优势。我们大幅上调目标价由19.0港元至40.0港元,相当于08年21.2倍PE,09年18.4倍PE,相当于0.9倍摊薄后07-09年PEG,上调投资评级由“收集”至“买入”。





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