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港元港股双双面临考验 十年一劫是否会再现

http://www.jrj.com    2007年11月19日 10:10     证券时报
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  唐震斌

  联系汇率制度受冲击

  最近一段时间,随着人民币的持续大幅升值,香港联系汇率制度再次受到投机资金的冲击。

  联系汇率制度是一种货币发行局制度,香港自1983年10月开始实施联系汇率制度至今,港元按7.8港元兑1美元的汇率与美元挂钩。2005年5月18日,香港金管局宣布实施三项优化联系汇率制度运作的措施:保持美元兑港元在7.75至7.85之间;推出强方兑换保证,金管局会在7.75的水平向持牌银行买入美元,向市场注入港元;金管局会在7.85的水平向持牌银行售出美元,让强弱双向的兑换保证能对称地以联系汇率7.80为中心点而运作。

  “强方兑换保证”机制仅在2005年5月底启动过一次。当时,中资股受到热钱追捧,大量资金涌入香港股市,港元汇率一度面临相当大的压力,香港金管局被动入市。2005年8月,香港股市出现调整,短期投机热钱撤出,此后“强方兑换保证”机制一直没有使用过。

  随着次债危机的不断扩散和恶化,美国大幅降息,导致美元持续贬值,美元指数屡创新低,大量欧美资金涌入香港。而中国内地QDII的推出和“港股直通车”即将推出的预期,使得大陆资金也源源不断地通过各种途径进入香港,致使港元汇率近期持续走强,港元兑美元几次触及7.75兑换保证上限,使香港沿用了24年的联系汇率制度受到严重冲击。同时,香港银行同业拆借利率也急速上升。

  为保证联系汇率制度的正常运作和利率的基本稳定,香港金管局自10月23日开始主动入市,连续在外汇市场抛出港元、买入美元,共向金融市场注入近百亿港元,以舒缓港汇升势。除了直接入市干预之外,香港政府一方面加强与中央政府沟通,暂停内地资金进入香港,减轻港元压力;另一方面,香港高官在不同场合发表讲话,表示坚决捍卫联系汇率制度。随着香港政府干预力度的加大,国际资金逐步撤离香港,美元兑港元汇率回升至7.75以上。

  港股近期波动加大

  由于各路资金大规模进入香港,今年8月以来形成港元升值压力加大与恒指快速拉高的局面。恒生指数连创历史新高,一度逼近32000点大关;在不到两个月的时间内,香港国企指数和红筹指数也分别上升了85.4%和84.6%;大部分H股的市盈率已经在短时间内提高到了40倍至70倍。同时,港股每日成交量亦飙升至1500亿港元以上的历史高位。

  鉴于港股短期内升幅过大,涨势比1997年和2000年还要迅猛,香港证监会及有关知名专家均称香港股市明显出现泡沫,提示投资者注意风险。以巴菲特、李嘉诚为代表的知名投资者也选择了卖出港股。近期香港股市出现大幅波动,上涨和下跌点数经常超过1000点,波幅创“9?11”事件以来的新高。

  虽然目前港股的炽热程度与1997年有很多相似之处,但实际情况却与10年前大为不同,市场预期和操作手法完全相反。1997年亚洲金融危机时,以索罗斯为代表的国际游资是在预期港元将大幅贬值的基础上,认为将出现资金流出香港和资产价格下跌的局面,故将港元和港股同时进行卖空操作,以期获取暴利。当时,香港政府不得不大举入市干预,一方面稳定汇市,将1美元兑港元稳定在7.75左右;另一方面,大量买进蓝筹股票和期票保卫股市。

  而现在的情况是资金持续流入,出现港元升值压力加大和资产价格上涨的格局。国际游资同时买入港元和港股,并大举买进看涨的股指期货合同,希望迫使香港金管局扩大港元与美元兑换的波幅,以达到双边套利的目的:一方面可以享受港元升值带来的汇兑收益;另一方面,由于资金充裕,香港银行可能采用宽松的货币政策,资产价格将继续上升,可以不断推高港股。

  港股“十年一劫”会再现吗?

  由于1987年10月港股出现暴跌, 1997年10月23日又是香港股市著名的暴跌日,加上近期恒生指数出现几次大跌,因此不少投资者担心这次是否会再次出现“十年一轮回”的暴跌。

  根据历史经验,香港股市波动的理性范围为平均市盈率15倍左右。在1987年、1997年及2001年的三次暴跌前,港股的平均市盈率均超过了20倍。由于今年港股屡创新高,涨幅巨大,目前港股平均市盈率已接近25倍,中资股平均市盈率更是超过了35倍。因此,从估值的角度来看,港股确实蕴含了泡沫化风险。

  根据香港联交所今年10月公布的数据,香港市场资金有42%来自于国际投资者,其中大约70%来自美国、欧洲等地。由于国际对冲基金炒作手法凶悍,经常利用杠杆借贷融资,并且在股票现货和股指期货之间进行联动套利,一旦预期市场将下跌,甚至不惜借股抛售打压股价,加速赶底,这将导致港股下跌的速度和幅度都会被明显放大。

  港元汇率制度是一个重大的政治经济问题,综合分析各种因素后,笔者认为香港政府至少在短期内还不会改变联系汇率制度。

  不过,联系汇率制度也有其自身缺陷。为了维持港元挂钩美元的汇率,香港金管局不得不在7.75 的汇率水平上无限制进行结汇,被动投放大量港元进入流通领域,使香港面临流动性过剩、资产泡沫和通胀风险,可能危及到经济稳定。2007 年以来香港消费需求表现强劲,通胀水平持续上升,9月份的消费者物价指数涨幅已攀升至2.3%,三季度经季节因素调整的通胀率更达3.4%,随着石油价格上扬和全球食品价格上涨,香港物价未来有进一步上升的可能。在美元加速下滑与人民币加速升值的预期下,港元仍将遭受较大的升值压力。

  在这种背景下,香港政府将下大力气狙击国际热钱流入,同时希望中央政府予以支持配合。温家宝总理日前表示,开通港股直通车仍有四点问题需要考虑,表明中央政府对港股直通车持谨慎态度,至少在短期内不会推出港股直通车。另外,大陆有关监管部门近期在控制QDII规模和入港资金,并提示投资风险。

  由于香港政府态度明确,国际炒家亦萌生退意,近期国际热钱有流出迹象,导致港股高位回落,连续几天恒生指数的跌幅在千点以上。

  目前大陆背景的上市公司在港交所占半壁江山,港股下跌将通过A+H机制传导到内地的A股市场。因此,在当前A股市场总体估值偏高的情况下,更需注意防范国际市场波动的风险。

  (作者是宏源证券高级研究员、经济学博士)

  
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