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新鑫矿业:资源储备仍有增长潜力

http://www.jrj.com    2007年11月28日 08:47     中国证券报
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  □国泰君安(香港)研究部 解露露

  新疆新鑫矿业(3833.HK)日前公布上市后首次半年报,营业额同比增89%至7.32亿元,纯利同比增150%至4.85亿元,每股盈利0.32元,为我们全年预期的62%,由于上半年镍价大涨,而在下半年有所回落,因此全年来看公司业绩基本符合预期。我们认为公司毛利率将在未来保持50%左右的水平,且资源储量仍有一定增长潜力,但是大部分利好已反映在现有股价当中。我们计算得到每股NAV为10.9港元,折让10%后得到目标价9.8港元,相当于26.6倍08年PE和16.5倍09年PE,投资评级为“中性”。

  因镍价暴涨,公司上半年纯利同比大增150%,为我们全年预期的62%。公司公布上市后首次半年报,营业额同比增89%至7.32亿元,毛利同比增130%至5.28亿元,纯利同比增150%至4.85亿元,每股盈利0.32元。公司电解镍销量为1,770吨,阴极铜销量为1,517吨,铜精粉为4,805吨;镍的平均售价为401,337元/吨,铜的平均售价为61,249元/吨。公司业绩同比大增的主要原因是镍价因短期供应紧缺,于07年上半年暴涨所致,全年来看,业绩基本符合预期。

  镍价大幅调整后,已经得到基本面支撑,预期未来保持稳定。镍价自07年5月起开始大幅调整,LME镍价从最高50,000美元/吨跌至最低25,000美元/吨,现在稳定在30,000美元/吨价位附近震荡。

  从需求方面,镍主要用于不锈钢生产,随着亚洲国家经济水平的提高,对不锈钢产品的需求也在逐步升级,我们预期来自亚洲的强劲需求将支持全球镍需求稳定增长的趋势。从供给方面,全球范围内较易开采的硫化镍矿受储量限制,供给难以增长,而红土镍矿储量丰富且在高镍价刺激下供给显著增长,导致镍价开始回调。但红土镍矿的技术壁垒和生产成本均较高,根据我们的了解,目前使用红土镍矿的生产成本约在18万元/吨的水平,以目前国内27万/吨的镍价(含税)计算,净利润率约在10-15%水平,考虑到红土镍矿较高的开发风险,我们认为现在的镍价不足以刺激红土矿大规模开采的热情。从全球供需来看,如果没有红土矿的新增供给,全球将出现镍短缺,因此镍价的下跌空间非常有限。

  经过近期的调整,我们认为镍价已经得到基本面支撑,未来2-3年内将稳定在此水平附近。我们预计公司07-09年电解镍的平均售价分别为264,957元/吨,230,769元/吨和230,769元/吨。

  矿石自给率高达70%,预期毛利率将稳定在高位。由于我们认为镍价在未来2-3年内将稳定在现有水平,矿产部分,公司全部使用硫化镍矿,生产成本仅为5万元/吨,毛利率高达80%;而冶炼部分,公司主要采购镍精粉进行冶炼,毛利率亦维持在10%左右的水平。因为公司的矿石自给率高达70%,预计公司今年整体毛利率将达58%。由于明年冶炼产能扩张,矿产部分占比降低,整体毛利率将有所下降,而随着09年矿产产能的扩张,毛利率水平将有所回升,预计在49%左右。总体而言,我们预期公司的整体毛利率将能够稳定在50%左右。

  09年矿山大幅增产是公司盈利增长主要驱动因素。公司目前正在对现有矿山进行技改扩建,预计工程将于08年底完成,09年可贡献全年利润。在扩建完成后,公司矿产产能将显著增长,预计电解镍销量可由07年的3,500吨,增至09年的6,000吨,但08年销量将与07年基本持平。这是公司现有矿山盈利增长的主要驱动因素。我们预计公司07-09年的总销量将分别为5,000吨,8,000吨和10,000吨,实现稳步增长。

  公司资源储量增长仍有潜力。我们看好公司未来增加资源储量的潜力,主要是从以下三方面:第一,公司计划于未来两年通过勘探增加镍资源储量5万吨;第二,公司母公司目前持有Hami Hexin50%股权,该项目是一大型镍矿项目,目前仍在进行勘探,公司于上市前获得优先购买权,该项目预计可在09年底前进入公司,并增加15万吨镍储量;第三,公司是新疆第三大企业,在政府开发西部的政策指引下,仍有望在新疆及邻近中亚国家进行资源收购活动。

  预计公司07年每股盈利为0.52元。根据公司的中期业绩和我们的分析,我们对公司进行了如下的盈利参数假设,得到07-09年每股盈利分别为0.52元,0.36元和0.57元。08年每股盈利较07年有所下降是由于公司发新股摊薄造成。

  给予9.8港元的目标价,投资评级为“中性”。我们认为,公司虽有以上利好,但大部分已经反映在现有股价中。我们对矿产部分以下列参数进行DCF估值:无风险收益率3.8%,风险收益7.2%,贝塔值1.2,平均权益成本12.4%,平均借贷成本5.5%,有效税率25%;并对冶炼部分给与20倍PE,得到公司NAV每股10.9港元,我们在公司IPO之前的分析报告中计算得到的NAV为169亿港元,约相当于每股8.0港元,NAV有所提高的原因是公司资源储量增长前景更为明朗。对每股NAV给予10%折让后,我们得到目标价为9.8港元。该股价相当于26.6倍08年PE和16.5倍09年PE,投资评级为“中性”。

  (报告日期:11月27日)

  
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