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花旗:澳门博彩股将为避风港

http://www.jrj.com    2008年01月29日 08:41     中国证券报
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  □阿斯达克网络信息有限公司

  花旗昨日发表研究报告,指出市场目前出现负面情绪,对所有澳门博彩公司造成冲击,故重新检讨行业假设,及将所有坏消息计入其相当保守推算。

  花旗表示,6家获得澳门博彩牌照的公司,去年第四季度股价受压。美资公司股价在过去3个月平均下跌29%,而澳门公司则下滑27%,相对同期恒指及标普500指数分别下跌11%及12%。主要澳门博彩公司的企业价值对息税折旧前利润比率(EV/EBITDA),由去年第三季末的21.4倍,降至第四季末的19.1倍,而现时为17.5倍。澳门博彩公司现时以低要求的估值交投,若美国经济衰退,将为良好的资金避风港。

  博彩行业能产生大量自由现金流,为检测全球经济是否放缓的主要领先指标。不过,花旗研究1981至1982年、1990至1991年,及2001年三次经济衰退期间美国及澳洲博彩业总收益,发现博彩收益在国民生产总值负增长期间下降,但相对优于经济表现。博彩收益增长趋势及支出模式稳定,而受经济衰退的影响,有约1年的滞后。至于股价表现,2000年9月至2002年5月期间上升83%。

  花旗表示,去年12月为澳门博彩业的里程碑。经配股后,奥玛仕(行情,资讯,评论(0959.HK)转型为澳门最大贵宾赌客中介人集合体,并透过持股80%的澳玛国际(AMA),为贵宾赌客协作人及中介公司提供营运及流动资金。澳玛又与新濠(0200.HK)联营新濠博亚订立独家协议,为澳门皇冠推广贵宾赌客业务,为期3年,并可自动续期3年。8间合共占澳门贵宾赌客市场份额近半的中介公司,分别向澳玛承担若干最低泥码转码额,佣金为1.2%-1.21%。若中介公司未能达到最低转码额80%,须获澳玛同意才可将贵宾赌客转介至其他赌场。

  澳门目前约有300间持牌中介公司,为博彩业不可或缺角色,及是吸引贵宾赌客的最重要市场推广渠道。由于港元及人民币未能自由兑换,及商业营运缺乏透明度,中介人行业附带高风险。花旗预期,澳玛进入市场,将令澳门赌场中介人佣金上升,博彩业毛利率受压。此外,由于大众市场竞争加剧及通胀因素,料市务及薪酬成本将大幅增加。花旗虽然将多项预测调低,但维持新濠、多金(0628.HK)及丰德丽(0571.HK)为其投资首选。

  花旗维持多金“买入”评级,但承认中介人公司于目前市场环境,在投资优先次序中排名较低。目标价由3.96港元调低至2.29港元,相当于09年市盈率约5倍,较赌场同业折让逾60%,认为是高风险商业模式的合理评估。假设人民币于2012年自由兑换,令中介人公司退出市场,而多金由09年开始没有增长。花旗推算多金最低资产净值为1.46港元,09年市盈增长率为2.8倍,股息回报19%,故给予正面看法。

  至于丰德丽,花旗称为方便计算,将内地投资组合的资本化比率,应用至商场及赌场项目星丽门,令丰德丽08年资产净值预测下降2.39至5.37港元,目标价相应由7.2港元调低至4.64港元,较现股价有25%上升空间,维持“买入”评级。花旗指出,以资产净值推算,星丽门可建楼面面积尺价略高于2000港元;而以现股价计算,尺价为1400港元。早前澳门筷子基2幅相邻住宅用地,以尺价3000港元成交。花旗表示,星丽门位处的金光大道多用途地块,不明白其市场估值为何较筷子基住宅地块低53%。若星丽门尺价为3000港元,资产净值将提高至7.84元。

  新濠以资产净值折让15%交投,若以花旗予新濠博亚目标价计算,折让将扩大至46%。由于新濠逾85%资产净值来自新濠博亚,参与新濠博亚最便宜方法是通过新濠。据澳门媒体早前报道,新濠博亚在今年首15日获得15%市场份额,即市占率上升6%。花旗指出,澳玛效应开始显现,新濠博亚可于1月底获得贵宾赌客30%泥码转码额。不过由于预期毛利率受压,花旗将新濠博亚目标价调低至16.3美元,新濠目标价相应下降至15.5港元,维持“买入”评级。

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