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麦格理:中移动最受惠于重组

http://www.jrj.com    2008年02月28日 08:29     中国证券报
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  □阿斯达克网络信息有限公司

  麦格理昨日发表研究报告,修订早前预期内地电信业重组方案将于今年第三季公布的看法,认为重组方案将在3月初人大会议期间公布。该行表示,其看法最大改变是3月公布的方案不会包含所有重组内容,而是仅针对联通行情,资讯,评论(0762.HK)将CDMA网售予中电信行情,资讯,评论(0728.HK);至于管理层调动及联通GSM网的命运,将不会牵涉在内,因而产生市场不明朗因素,对网通行情,资讯,评论(0906.HK)的负面影响最大。

  该行仍然认为,联通将出售CDMA网予中电信,然后与网通合并。两项交易中,出售CDMA网相对较为简单,因而被选为较先执行。此外,市场揣测中移动行情,资讯,评论(0941.HK)将与铁通合并,但该行称其估值尚未计入该因素,并指出铁通收入和资产值仅及中移动的5%和11%,合并对中移动影响不大。该行又称,电信业重组与2000年的“千年虫”事件相似,议论及揣测很多年,但实际发生后,对整体影响轻微。虽然出售CDMA网交易即将公布,但营运环境不会有重大改变,最少12至18个月后竞争环境才有可察觉的变化。与传统智慧不同,该行认为中移动及中电信最受惠于重组。在中资电信股当中,该行首选中移动,其后次序为中电信、联通及网通。

  该行指出,虽然客户数据持续给予正面惊喜,但中移动股价自去年11月起,跑输其余3只电信股。中移动基本因素的估值具吸引力,当驱除不明朗因素后,有可能被市场重新发现。在最少12至18个月,或更长时间后,竞争环境出现重大转变,股价可从现水平大幅攀升。该行给予中移动“优于大市”评级,12个月目标价为165港元,相当于08年预测市盈率26.8倍。

  该行表示,当中电信收购联通CDMA网获得确认,及联通GSM网与网通合并未有进一步消息,应可改善市场情绪。该行给予中电信“优于大市”评级,目标价6.5港元,当中已计入以代价938亿元(人民币,下同)收购CDMA网的因素。收购代价中,联通业务经营占438亿元,网络占500亿元,合共相当于09年企业价值与息税折旧摊销前盈利比率(EV/EBITDA)6.3倍。该行称,中电信或发行A股,并有机会与收购同步执行。不过,至2010年CDMA业务贡献仅占EBITDA15%,而且CDMA网目前呈弱势,占整体移动市场份额9%,需花相当时间及投资才有改善,因此股价不会长时间高于该行目标价。

  麦格理表示,联通股价自11月开始跑赢中移动43%,曾为重组概念的首选,但大部分已褪色。中电信收购CDMA客户的代价,为重要的不明朗因素,但3月公布的方案或不会提供详细资料。该行给予联通“优于大市”评级,目标价20.4港元,已计入CDMA客户量总值438亿元的因素,相对于每名客户107美元。由于CDMA业务收入占联通整体收入的33%,按香港上市条例,交易建议须获股东大会通过。联通母公司或被界定为关连人士,故少数股东取向将决定交易建议能否获接纳,因此中电信收购价将不太可能低于预期。该行目标价较现股价高约11%,但GSM业务的命运欠明朗,加上在过去4个月股价表现优胜,建议换至中移动。

  与联通GSM网合并悬而未决,对网通受负面打击最大。网通股价在过去6个月跑赢中电信,其相对市盈率折让22%,与2年平均值相当,反映市场预期重组方案将同时处理联通CDMA及GSM网。若预期落空,网通对中电信及其余中资电信商的折让将扩大。联通小股东的潜在影响力,加上网通固网业务疲弱,意味网通在重组谈判中处劣势。因此,该行调低网通评级至“跑输大市”,目标价下调至22港元,相当于08年市盈率13.4倍,或EV/EBITDA4.7倍,以反映固网业务估值中,GSM网溢价因素被剔除。

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联通 CDMA 电信 股价 GSM 

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