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绝对估值难以合理定价A+H股

http://www.jrj.com    2008年02月28日 08:30     中国证券报
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  □西南证券 周兴政

  周三H股市场和内地A股市场联袂大幅反弹,52只A H股份的H/A比价均值回升至0.495;为最近数月来的新高。

  尽管年初以来H股市场整体表现不尽人意,但其间跑赢A股市场表现却是一个不争的事实。从A H股份的H/A比价关系变化中可明显看出这一点。这种对比状态的意义在于,对于一些需要在两地市场中分配资金的投资者而言,当A H股份的H/A比价在一段时间内严重偏离正常水平时,则应将资金重点放在其中的一个被相对低估的市场,以规避另一市场股价偏高的风险。

  A H股份的比价并非是一种绝对估值指标,尽管目前的H股市场相对于内地A股市场而言依然折价严重,但多数H股股份目前的股价水平相对于其现金流折现得出的绝对价值,可能仍有明显的溢价。比如中石油,我们用现金流折现的方法得出其每股绝对价值在8-9元人民币左右,目前其H股股价较这一估值区间中值有近30%的溢价。尽管如此,在目前的市场条件下,我们仍然认为中石油H股处于相对低估的状态,因为上述溢价空间的合理定位可能应该更高一些。比如,如果溢价变为一倍,中石油的H股股价达到18.5港元,对应08年EPS的预期市盈率为17.3倍,可能是一种更为合理的股价水平。

  较绝对估值水平溢价更多的A股股价,也未必一定处于被高估的状态。原因是相比H股而言,A股的相对大幅溢价也是一种客观存在的现象。H股较绝对估值的溢价水平和H股较A股的折价水平,决定了A股较绝对估值数据的合理溢价水平。再如中石油,根据其A股挂牌以来的运行数据作保守估算,其A股至少可达到其H股股价的两倍左右,因此对于中石油A股来说,其股价较绝对估值水平溢价3倍、对应08年EPS的预期市盈率为35倍,应是一种较为合理的估值水平,对应中石油A股股价在34元人民币。

  非两地上市的公司亦可从A H股份中找到溢价和差价的规律性。从A H股份的比价关系变化状况来看,石化、煤炭、银行等不同行业的A H股份,其溢价的规律性还是有章可循的。且对于同一家A H股份而言,其H/A比价在一段时期内通常会具有相对的稳定性,变动幅度不会太大,其比价关系可作为同类非A H股份的A股进行估值计算的重要依据。

  值得注意的是,上述状况也从另一个角度说明了A H股份A股较H股存在溢价的合理性。合理溢价的存在使得投资者在一段时间内买入价格较低的H股未必一定会比买入价格较高的A股,获得更多的资本利得收益。此前几个月H股较A股折价幅度逐渐扩大的过程中,这种情况就屡见不鲜。当然,由于目前H/A比价向上的趋势可能性更大,意味着未来一段时间内投资H股当较投资A股有更多的收益机会。

关键词

股价 股份 市场 比价 H/A 
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