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德银:调高平保评级至买入

http://www.jrj.com    2008年03月27日 10:05     中国证券报
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  □阿斯达克网络信息有限公司

  中国平安(行情,资讯,评论(2318.HK)公布07年全年业绩后,德银发表研究报告,基于平保新保单销售增长、产品组合及毛利率前景改善、内地调高息率,及转型为综合金融服务平台,将其评级由“持有”调高至“买入”,但目标价由71港元下调5%至67.5港元,以反映最新的内涵值和新保单数据,及08年上半年内地股票市场下调20%的影响。短期主要风险为内地股市波动,但应视之为吸纳机会。

  平保07年纯利达186.88亿元(人民币,下同),按年增长138%,符合市场共识,但较德银预期低13%。内涵值按年增长91%至734亿元;若剔除贴现率下调的影响,内涵值增幅为87%,略低于德银预期的99%。德银指出,内地股市攀升,资产合理值获调整,加上投资回报丰裕,令内涵值新增202亿元,相当于50%的按年升幅,为主要增长动力。投资预期回报上调0.6个百分点至5%,然后每年增加10个基点,至2013年达5.5%,符合德银的预测。

  平保首年新保单价值为71.87亿元,按年增长40%;德银估计增长乃反映标准保费的新保单销售增长37%、稳定的毛利率43.3%,及一些回报假设的改变。若以相同假设作比较基础,新保单价值增长幅度为37%。德银称,尽管平保07年扩大短期人寿产品的销售,很大可能构成负面影响,但成功地减少销售低毛利率的银行保险及团体寿险产品,改为增加销售个人寿险产品,而高毛利率的一般保费业务的份额由41.5%增至48%。虽然产品组合转变未能改善毛利率,但德银认为毛利率保持稳定,而销售额增长37%,已为相当良好的结果。

  平保去年寿险的毛保费按年增长16.1%至791.83亿元,当中个人寿险及银行保险为主要动力。银行业务方面,07年度纯利由06年度的7100万元增至15.37亿元,主要由于完成收购后,06年度仅入账15天。净息差改善0.9个百分点至2.7%;不良贷款比率由6.3%下降至0.8%,主要因为出售了23.54亿元不良贷款。不过资本充足率由11.9%下滑至9.1%,或令未来贷款增长受到限制。

  此外,平保公布已签订无约束性谅解备忘录,拟入股富通资产管理,作价相当于所管理资产的1.6%(包括拟注入的荷银资产管理业务),承担似乎不太重,但披露的数据相当薄弱。据报富通资产管理07年收入为1.02亿欧元,即使计入荷银资产管理业务的利润,及所产生的协同效应,德银质疑股本回报能否达到平保目标15%。不过,基于富通资产管理将继续以合营方式经营,而不会包含平保资产管理现时于香港及上海的资产,德银认为交易可为平保带来其他方面的得益,包括产品开发、风险管理、系统方面的技术支援,以及全球品牌和员工交换。从战略角度看,交易为平保提供低风险进入环球舞台的切入点。

  德银预期,平保今明两年净保费为864.16亿元及1014.67亿元,纯利为125.63亿元及193.17亿元,投资收益为224.3亿元及252.7亿元,经营亏损79.9亿元及94.3亿元,市净率为2.7倍及2.4倍,市盈率为26.5倍及17.2倍。

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平安 

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