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股价接轨后AH联动将步入新阶段

http://www.jrj.com    2008年06月19日 05:18     中国证券报
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  □本报记者 董凤斌 北京报道

  昨日A股和H股市场均出现大幅反弹,上证综指、国企指数涨幅分别达到5.24%和2.08%。但从6月份以来两地市场的整体走势来看,均出现了较大幅度的调整。在股指的运行方向上,AH股联动较为明显,但H股跌幅远低于A股,由此导致AH股价差迅速收窄,甚至有多只股票出现了持续的比价倒挂现象。

  从目前52只A H股比价变动及结构情况来看,差价的收窄是全面性的,而股价接轨则体现出结构性特征。那么,在AH股价结构性接轨时代,二者的联动也将进入新阶段。

  差价不断收窄

  2007年以来,随着港股内地化风潮的涌现,AH股联动效应显著增强,但AH价差也随着A股的相对强势而不断拉大。然而,今年以来A股与H股的比价关系以及两地的联动效应却发生了很大变化,AH股价格出现了两个阶段的加速接轨过程。

  首先,3月中下旬至4月下旬,香港H股市场在欧美股市的带动下,走出了一波强势反弹行情。内地A股市场则连创新低,A、H股价差迅速收窄,甚至出现倒挂的现象。

  其次,6月份以来,A股与H股市场均出现了调整,但A股跌幅远高于H股。据统计,自6月3日本轮调整以来至6月17日,国企指数累计跌幅为10.4%,而同期上证指数跌幅高达19.2%,由此也导致了AH股价进一步接轨,甚至出现了多只股份比价倒挂。虽然经历了6月18日的反弹行情,但接轨的趋势和倒挂的现象并未因此而得到根本性改变。

  统计显示,H/A比价平均值已由2008年1月的0.448低点上升至截至6月17日的0.67,昨日虽然有所回落,但也达到0.64,该数值已升至近一年半以来高点。截至昨日,仍有海螺水泥(爱股,行情,资讯中国铁建(爱股,行情,资讯中国中铁(爱股,行情,资讯中国平安(爱股,行情,资讯、交通银行5只股票AH股价倒挂,即同以人民币计算的H股价格高于相应A股价格;另有中国人寿(爱股,行情,资讯中海发展(爱股,行情,资讯工商银行招商银行皖通高速(爱股,行情,资讯5只股票AH股价之比在1-1.1之间;多达37只个股比价在2以内。而且,上述比价未考虑港元相对于人民币持续贬值的因素,因为我们在计算AH股比价时所采用的H股价格需要将港元转换成人民币,所以若假设这两种货币之间的汇率不变,那么将有更多比价倒挂的现象出现,而AH整体差价也会进一步收窄。

  综合来看,AH价差的迅速收窄有两方面原因。第一,在经济增长以及上市公司盈利增长有放缓趋势的情况下,A股市场的估值标准整体下移,从而造成了A股市场大幅回落;第二,H股市场经过自去年11月初高点至今年3月中下旬低点的大幅度回落后,整体估值水平无论是在香港市场还是在全球市场,都具备较强的吸引力,因此无论在3-4月份的反弹行情还是在6月份以来的调整行情中,表现均明显强于A股。

  股价结构性接轨

  从图中我们可以看出,2001年以来,H/A比价均值整体的变动趋势是不断走高,但在A股市场2006年和2007年两年牛市期间,A股出现的非理性上涨令该数值出现了为期两年的调整。也就是说,在这期间,AH差价在逐步拉大。而今年1月以来的H/A比价均值的迅速回升,也可以看作对于前期大幅滑落的一个有力修正,体现为AH股价以及两地市场估值水平的逐渐接轨,这显然更加符合长期趋势。主要有以下三个原因:

  第一,前几年,由于市场制度和文化背景的差异,海外机构投资者评估H股公司的价值时,往往会要求更高的风险溢价和资本成本水平,从而导致H股价值的长期低估。但随着内地股权分置改革的完成以及金融市场的不断完善,这种估值上的“折扣”也逐渐减低,H股的估值水平不断提升,与香港本地股的估值差距也迅速缩小。

  第二,H股股东与A股股东对于公司基本面的信息不对称也是导致此前H股较A股大幅折价的因素,但这个因素也随着内地资本市场国际化程度的提升而弱化。

  第三,随着内地资本市场的不断开放,越来越多的海外资金通过QFII的形式投资于A股市场,与此同时,也有越来越多的内地投资者包括QDII等机构投资者投资于香港市场。在这个过程中,两地市场的投资理念和估值体系必将逐渐接近,具体体现为AH股价格的接轨。

  因此,AH股价今年以来表现出的接轨特征有其必然性,但这种接轨并不是全面性的,而是结构性的。研究表明,目前的AH股差价与公司业绩和股本大小成显著负相关,而目前的比价结构恰恰证明了这一点,一些大盘蓝筹股的AH股股价和估值已经完全接轨,而差价较高的多为小盘绩差股。

  联动将进入新阶段

  从长期来看,随着A股市场国际化程度的增强以及内地与香港两地市场的不断融合,AH股价从结构性接轨转为全面性接轨将是大势所趋。在这个过程中,AH股价的联动必将进入一个新阶段,或者说将以新的方式体现联动的特征。

  首先,对于目前已经接轨的一些大盘蓝筹股来说,两地股价无论在走势方向上还是变动幅度上,或将更为同频。

  其次,对于目前两地差价较大的小盘绩差股来说,在今后很长一段时间内,A股走势将跑输H股走势,从而令AH股价格趋于接轨。

  再来看中短期市场。在目前AH股价实现接轨后,海外市场为应对通胀而进行升息的压力或将由H股市场传递至A股。今年3月中旬以来,港元汇率持续走软,港元拆息逐步攀升,近两周更是在美联储的加息预期下出现了加速上扬的态势。种种迹象表明,国际热钱正在撤离香港市场,若这种趋势持续,香港各银行或先于美国升息。香港银行升息必将对港股大市形成压力,H股市场难免会受到拖累,并由此传递至A股市场。因此,对于A股后市而言,在AH股价接轨的大趋势下,所面临的压力将不仅来自A股市场内部。

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