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卖出还是持有 内外投行国航评级爱恨分明

http://www.jrj.com    2008年06月21日 02:00     21世纪经济报道
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  本报记者 雷李平

  6月20日零点起,国家发改委提高航空煤油价格每吨1500元,出厂价由每吨5950元增至7450元。对此次提价,业内人士普遍认为,上调幅度超出市场预期,并不排除再次上调的可能性。而航油价格的大幅上调,在地震、需求下滑等因素已明显影响到航空公司经营的背景下,不可避免地将对相关上市公司业绩造成拖累。

  如果下半年油价继续保持高位水平,几大上市航空公司可能不同程度亏损。尽管如此,内外资投行却对部分航空股的评级有明显区别。如中国国航(行情,资讯,评论(601111.SH,0753.HK),总体上,国际投行一致唱空“卖出”,国内券商则集体看平,鲜有“回避者”。

  航油成本增四成

  航空煤油出厂价上调,令国内零售价格由6520元/吨上调为8020元/吨,上涨23%。以国航为例:银河证券分析师毛昂透露,“去年,国航燃油成本占总成本的35%,南方航空(行情,资讯,评论(600029.SH)、东方航空(行情,资讯,评论(600115.SH)为41%-42%”。其中国航有45%的航油,按国内油价计算,“此次国内油价上调,将使国航总成本上升3.6%”。若再算上另外与国际价格接轨的55%的航油份额,今年国航总成本将大幅上升。

  国航经营数据显示,今年前5个月,航油采购均价同比涨幅超过25%,其中国际采购部分同比涨幅接近50%。公司5月份航油采购均价同比上升31%,其中,国外航油采购均价同比上涨53%;与国际油价接轨的五大机场出境航班同比上涨46%;国内航班航油同比上升10%。

  “5月份31%的燃油成本增幅导致国航总成本上升4.55%,加上本次提价增加3.6%,提价后国航总成本将共增加8.15%,毛利相应下降8.15%”。毛昂预计,“按国航去年主业20%的毛利测算,扣除机票代售9-10个点的折让,及4%-5%的管理费等固定成本,国航主业将在提价后微亏”。

  至于对整体业绩的影响,若不考虑后续航油附加费等调价措施,“此次提价将对国航、南航、东航每股收益(EPS)分别形成0.15元、0.78元、0.465元的负面影响”。算上调整时间的影响,则“对今年EPS影响大致分别为-0.09元、-0.45元和-0.27元”。天相投顾分析师张勋表示,以今年预计耗油量测算,国内航空煤油每上涨100元/吨,国航、南航、东航EPS将分别为减少近0.01元、0.05元、0.03元。

  “预计今年东航、上航将由盈转亏,国航、南航EPS则分别下滑25.2%、45%至0.23和0.4元”。中信证券分析师马晓立强调,“本次提价将显著影响航空公司盈利”。

  而国内航油价格的调整并没有到位。马晓立称,“国内目前参照定价准的航油出厂价为9190元/吨,较调价后的7450元仍高出1740元”。也就是说,“目前国内航油价格要实现与国际同步,还有23%的调价空间,还需累计提高1740元/吨”。这还将进一步加大航空公司的成本压力。

  不过,按惯例,如果燃油附加费相应提高,则航空公司的成本将得到部分弥补。“据测算,燃油附加费需要上调40-80元,才能完全对冲本次调价成本。”马晓立说。

  “预计燃油附加费将很快提高,我个人认为最迟在7月初出台”。张勋表示,“据以往经验,其提高额度将对航油价格调整形成60%以上的覆盖”。也即,提高燃油附加费,一般将对冲提价增加的60%-70%的成本。

  机构评级相左

  耐人寻味的是,即便是对航油调价有相对清晰的测算,国内外机构给出航空公司的投资评级和建议却相左。

  总体上,国内券商普遍持谨慎乐观态度,虽认为地震和油价会对其业绩造成拖累,但今年业绩不会出现大的变动,预计同比持平。而6月份以来发布报告的国际大投行,则相对一致看空国航,纷纷下调H股目标价,并给出“卖出”评级。

  花旗指内地航空业前景严峻,将国航目标价由4.2港元下调至3.4港元,并维持“卖出”评级。德意志银行则将国航H股目标价从7.40港元下调至4.15港元,同时将该股评级从“持有”下调至“卖出”。瑞银亦将其目标价从4.00港元调低至3.60港元,维持“卖出”评级。高盛则将国航A股初始评级定为“卖出”,目标价定在人民币6.7元;同时也将H股的评级从“中性”下调至“卖出”,目标价从9.1港元大幅下调至4.5港元。

  纵观外行的“卖出”理由,基本相同。瑞银称,国内调高成品油价格,国航2008财年每股收益预期将从0.16元降至0.08元,2009财年每股收益预期将从0.16元降至0.01元。花旗则称,5月公布糟糕的数据后,国航要实现全年增长12%的目标似乎太过乐观。该行预计国航今年纯利将下滑43%,至人民币24亿元。

  同样理由,但国内券商的评估要比国际投行乐观得多,联合、金元、中信、银河证券和天相投顾均给出国航“中性”评级。马晓立则建议在奥运前“回避”航空股。

  民族证券王晓艳承认,尽管宏观经济形势和航空安全因素,已对航空市场产生影响,依然维持对国航未来盈利的预测,维持“增持”评级。

  相比之下,毛昂的观点更有说服力。毛昂指出,“由于今年人民币升值加快(截至目前幅度已经是07年全年的2倍),由此带来的收益将可能抵消因成本上涨、经营波动带来的损失”。

  毛昂透露,“人民币每升值1%,将给国航带来2分钱收益。一季度国航9分钱的收益有6分为人民币升值贡献”。从目前情况看,主业一季度带来的3分钱收益,二季度将被抵消并可能亏1个百分点。而二季度人民币升值的贡献预计为5分钱,则今年上半年国航业绩约0.14元。若下半年油价继续维持高位,全年业绩在0.3元左右,与去年0.33元的业绩相差不大。“国航今年业绩估计将与去年持平"。

  一个是国际大行“今年纯利将下滑43%”,一个是内资行全面测算后“盈利持平”,结果相差可谓巨大,这恐怕不是“评估体系不同”所能完全解释。

  对此,一位业内人士不无担忧地表示,投行屡见不鲜的迥异预测结果和投资建议,将使市场的认识更趋混乱,对于国航,“我是该卖出,还是继续持有?”

关键词

油价 评级 国航 卖出 同比 

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