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资金枯竭致港美拆息失控 降息难解流动性困局

http://www.jrj.com    2008年10月09日 10:28     中国证券报
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  □本报记者 董凤斌

  香港金管局总裁任志刚昨日早间表示,修改香港基准利率计算公式,由美国联邦基金目标利率加150个基点下调至50个基点,并于本周四起实施.此次调整将令基准利率由3.5%降至2.5%。金管局此次间接降息的目的是缓解银行体系流动性压力,稳定银行间拆息和贷款利率,但在目前美国金融危机逐渐蔓延的背景下,美元与港元拆息居高不下并有失控的趋势,基准利率的下调或难以在短期内缓解流动性压力。

  所谓基准利率是金管局通过贴现窗口向本地银行提供隔夜贷款的参考利率,按照通常的逻辑,金管局下调基准利率,将降低银行向金管局贷款成本,充实银行体系流动性,进而导致银行间同业拆息下降,拆息的下降又会令最优惠贷款利率跟随走低,从而达到刺激实体经济的目的。而在钉住美元的联系汇率制度下,港元汇率稳定在7.75-7.85之间,由此港元利率也基本上跟随美元利率的变动而变动.其中的传导机制是:当美联储降息、港元汇率升值至7.8之下,并且偏离幅度大于交易成本时,发钞银行将在外汇市场购买美元,再以7.8的汇率转售给外汇基金,从中赚取差价获利。发钞行的这种套利行为在客观上就造成了港元货币供给增加,进而使得港元利率下跌,港元汇率也重新降至7.8的联系汇率水平。

  然而,在当前的形势下,美国金融危机正在向全球蔓延,全球流动性枯竭,银行间拆息失控,因而货币政策效力大大降低,香港金管局此次降息或难以在短期内取得成效。

  首先,美元拆息失控,港元拆息难以回落。作为同业拆借市场的最大参与者,美联储每次的利率决定仅是制定联邦基金利率的目标,也就是其自身向商业银行拆借资金的利率,当实际运行中的联邦基金利率(即银行间同业拆借利率)高于这个目标时,商业银行之间的拆借就会转向商业银行与美联储之间进行,市场流动性增加,联邦基金利率降至目标值;反之,若联邦基金利率低于美联储目标,美联储则会通过公开市场操作吸纳银行超额储备,同业拆借市场资金紧张,进而令联邦基金利率提升至目标水平。而在目前华尔街金融危机的背景下,商业银行为了避险,拆借意欲极其低迷,令美联储对于美元拆息的调节失控,Libor美元各期限拆息均远高于美联储2%的联邦基金利率目标值。上文我们已经提到,由于港元实行钉住美元的联汇制度,港元拆息在某种程度上受美元拆息的影响较大,美元拆息的持续高企必然对港元拆息形成较强的支撑作用,因此港元拆息短期内难以回落。

  其次,金融危机的爆发令香港银行风险意识增强,借贷意欲急剧下降,银行的超额储备率提升,在此种情况下,基准利率的下调或难以在短期内改变银行体系拆借资金的困境。

  最后,从近日国际金融市场的形势来看,由于国际股票市场以及大宗商品市场的持续重挫,国际资金追捧当地财政盈余的日元以求避险,日元汇率也持续攀升,而日元的走高又会引发套息交易平仓潮的涌现,香港作为亚洲区内最为自由的市场,日元的拆仓潮必将令香港市场资金面产生压力。此外,随着金融危机向欧洲蔓延,近日部分欧洲金融机构相机出现财务困境,为了弥补自身的财务缺口,欧洲大行或将从香港撤资。

  因而,对于金管局此次下调基准利率,我们还应该冷静思考,Hibor港元隔夜拆息昨日在基准利率下调的情况下依然上涨21%,而其他中长期拆息也全面上扬,拆息市场的表现似乎已经说明了一切。但从长期来看,也许在这场环球金融危机平息之后,金管局此次对于基准利率的修订才会显示出其应有的效果。我们相信,在联系汇率制度下,金管局在当前情况下能够作出减息举措已经是尽力而为,毕竟态度决定一切。

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拆息 利率 美联储 基准 银行 

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