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里昂给予南车“优于大市”评级

http://www.jrj.com    2008年12月09日 06:34     中国证券报
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  □阿斯达克网络信息公司

  里昂昨日发表研究报告指出,中国南车(行情,资讯,评论(01766.HK)是内地较具领导地位的火车制造商,将持续受益高速铁路的发展、升级、国产化需求的上升,以及财务开支的减少,预计其2008至2010年每股盈利复合年增长率可达36%,同期收入复合年增长率将达25%,而内地刺激经济方案可令其高速增长的态势最少持续至2012年。该行表示,南车目前估值并不低,但应可继续跑赢大市,因而建议投资者逢低吸纳。

  铁路行业是刺激经济方案的重要构成部份,据铁路部公布,未来四年仅铁路设备的投资便可达5000亿元,其中2009及2010年预算分别为1000亿元及3000亿元,这意味2011年铁路行业将出现负增长。鉴于内地政府未来两年的预算有下行风险,里昂料未来数年的增长模式仍将较为实务。据此,该行定出明年行业的预算为900亿元,2010年增长30%至1170亿元,而2012年为1680亿元。

  中国南车今年铁路总收入350亿元,约占行业预算的39%,约占07、08年的40%至42%,里昂认为该比率较为合理,因高速铁路讯号及其高科技设备应直接进口,该行预期该比率在2010年将达35%,因铁路部有可能将更多高速铁路订单拨给北车,从而平衡行业,且为北车上市铺路。

  相对铁路建设商,里昂更偏好火车制造商,因相信火车设备上升周期的可持续性较高,而且未来火车将继续增长,以应付需求上升及升级需要。在铁路建设方面,铁路部在06年开始向中交(01800.HK)等非铁路建设商下订单以促进竞争。而火车设备行业的进入门槛高于铁路建设商,除南车及北车外,只有少数国际龙头企业获准进入,如通用电气、西门子、阿尔斯通、庞巴迪。按目前政策,海外企业售卖产品需要以合营或技术转让方式与本地企业合作;而当技术转让后,国产化比重将提高。

  目前,南车手持订单高于收入,同时多于铁路建设商,但这仅反映订单周期较长。南车铁路业务的收入贡献为90%,而中铁及中铁建的则在50%以下;同时,南车手持订单覆盖率为2.6倍,毛利率也高于中铁及中铁建。由于项目将外判给建筑商,南车的每名员工平均息税前溢利低于中铁及中铁建。目前,中铁建的股本回报最高达14.3%,而中铁及南车分别为3.6%及11.2%。因国产化增加及规模效应,过去数年南车毛利率大幅上升,里昂料明年可再改善至16.9%,因高速火车国产化上升及高毛利产品组合增加。

  里昂给予南车“优于大市”的评级,目标价为3.8港元,相当于09年预测市盈率19倍,与国际同业10年平均值相若。该行预期,南车今明两年收入分别为336.76亿元及432.17亿元,纯利分别为13.7亿元及20.2亿元,每股盈利分别为11.6分及17.1分,每股盈利增长率为123.5%及47.2%,市盈率分别为26.5倍及16.9倍,股息回报分别为0.9%及1.5%,市净率分别为2.3倍及2倍,净杠杆率分别为负12%及7%。

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