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野村给予中粮控股“买入”评级

http://www.jrj.com     2009年03月10日 06:26      中国证券报
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  □阿斯达克网络信息有限公司

  野村周一发表内地农业行业的研究报告,涉及中游的中粮控股(00606.HK)、大成生化(00809.HK)、西王糖(02088.HK)及上游的中国绿色食品行情,资讯,评论(00904.HK)及现代超大(00682.HK),该行表示,虽然内地农业较为分散,但具备长线增长潜力,野村对上下游公司并无特别偏好,但仍关注个别股份的投资状况所带来的前景。该行首选中粮,因其较具防守性,业务多元化,且拥有市场领导地位;而超大则为野村的确信沽售,因该企业管治不明朗的因素还未完全反映在股价方面。

  中游方面,野村相信中粮等市场龙头具备规模效益,且业务多元化,因而其市场占有率势必扩大,并将在行业整合中脱颖而出。虽然预期中粮今年盈利同比将倒退23%,但这主要是因去年市价波动期间较易获取的高利润令其基数较高,而该行相信业绩下降的因素已大部分在股价中反映。

  中粮目前以09年预测市盈率6倍交投,而国际同业为9倍。野村认为,中粮有长期增长前景,其估值应与国际同业水平相当,野村首予中粮“买入”评级,目标价为5.2港元,相当于09年预测每股盈利9倍。

  而大成生化及西王糖等中游加工商的制成品,主要用于非食品行业,因而今年需求有可能因经济放缓而继续疲弱,野村对其今年盈利持负面看法。大成生化科技行情,资讯,评论较具竞争能力,但其营运环境有可能在未来6个月持续于谷底徘徊,因需求收缩、高杠杆率、毛利率受蚕食,等均令其今年业绩黯淡,但该因素未在市场共识中反映,故市场或在未来6个月将盈利预测下调,野村首予大成生化“中性”评级,目标价为0.86港元。

  同时,需求减少,且缺乏议价能力,也将西王糖今年盈利被蚕食,但市场似乎尚未反映该等因素。野村对西王糖的盈利预测较市场预测低70%,因该行认为西王糖的估值并不具保障性,目前该股以09年预测市盈率7倍交投,而行业平均水平为4.7倍,故野村首予西王糖“减持”的评级,目标价为0.43港元,这意味着该股还有53%的下跌空间。

  上游方面,野村关注超大的资本承受能力,并预期超大可能在短期内提早赎回可换股债券,从而令其财务风险上升。野村对超大的估值乃基于资产净值折让50%,而非采用市盈率,主要因其企业管治不明朗。鉴于内地农地整合,因而超大具备上游长期增长的潜力,但野村仍较偏好中国绿色,因其具备垂直整合的性质,却不存在企业管治等不明朗因素。

  目前,大部分农业股正以估值谷底交投,主要是受市场调整及软性商品价格疲弱的影响。由于气候环境不理想,供求失衡令价格波动较大,故整体而言,农业周期性较强。不过,垂直整合模式、业务多元化以及规模效益等,可构成具防守性的业务。野村认为,中粮是具备防守性的企业,值得市场重估;但大成生化及西王糖因需求萎缩及平均售价下降,其今年经营仍比较困难,因而其估值有可能维持接近谷底的水平。虽然超大仅以2010年预测市盈率2倍交投,但基于管治不明朗及短期财务风险,野村认为大折让还是相对较有保障。

  相对超大,中国绿色值得享有溢价,目前该股已接近公允值。野村认为最近内地发生的食物安全事故,令规模较小及历史较短的中国绿色较难增加本地品牌食品市场的渗透率。由于今年税率假设由6%调整至15%,野村将中国绿色2009年至2011年盈利预测削减8%至10%,目标价也相应由5.9港元下调至5.4港元,相当于09年每股盈利预测8倍,并维持该股“中性”的评级。

  对于一些农业加工商而言,采购方面的高营运资金需求及原材料储存,均令财务风险上升。虽然大部分纳入研究的企业均表示,不难于寻找新贷款用于再融资及资本开支,但野村认为大成生化及西王糖的沉重财务开支将蚕食今年盈利,故其今年利息覆盖率将分别被推低至2.7倍及2.9倍。

  野村还指出,超大自上市以来,已数次更换核数师,故该行首予超大“减持”的评级,目标价为3.65港元,这意味着该股股价还有18%下跌空间。


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