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辉立证券:I.T的2011年业绩大幅超过预期

2011年06月10日 16:42 来源: 金融界网站 【字体:

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  辉立证券 王兵

  I.T(00999.HK)- 内地业务爆发引发进一步想像

  2011年业绩大幅超过预期

  增长大幅超出预期。截止2011年2月28日财年,I.T实现营业额3834百万港元,按年增长27.99%,显著高于我们之前20.54%的预期;毛利额增长33.5%达到2428百万港元;未计利息、税项、折旧及摊销开支前之盈利(EBITDA)增长34.2%达597百万港元;归属于母公司的净利润按年增长47.8%达到388百万港元,也远高于我们之前的预期。

  盈利能力进一步改善。截止2011年2月28日财年,I.T的整体毛利率达到63.3%,较上一财年上升2.6个百分点;EBITDA利润率达到15.57%,延续了上升趋势;净利润率达到10.12%,较上一财年的8.77%上升1.35个百分点。

  香港业务反弹明显

  同店销售增长及门店扩张支撑香港业务反弹。截止2011年2月28日财年,香港的零售业务销售收入录得23.1%的增长,升至2597百万港元。一方面整体可供比较店铺销售额之增长率为13.5%,较2010年的5.5%出现大幅反弹,得益于香港零售市场景气度明显复苏;另外一方面,I.T于香港的零售销售面积于本财政年度录得约20.0%之净增加,说明其加大了在传统优势区域香港的扩张力(专栏)度以抓住新的行业增长机会。

  经营利润率下降趋势预计不会持续。由于香港门店超预期扩张,经营开支增加,特别是租金开支、雇员成本、购股权开支,以及广告及宣传开支的增加,令经营开支占营业额之百分比较上一个财政年度为高。经营利润率由2010财年的11.7%微降至截至11.2%。我们认为,香港市场的经营利润率短暂下降是门店扩张带来的必然结果,毕竟香港有著较高的租金、人力及原材料成本。但是,一方面短期的扩张带来长期增长潜力,另一方面我们预期I.T在香港市场的扩张步伐将会有所放缓,经营利润率压力有望得到释放。

  内地业务爆发引发进一步想像

  内地零售收入强劲增长。2011财年,其在中国内地自行管理的零售店铺销售面积较上一个财政年度年结日录得逾45%的净增长。另外,I.T在内地整体可供比较店铺销售额增长率为15.3%,较2010年的10.3%出现明显反弹。综合扩张和同店增长两个因素,中国大陆市场之零售业务销售收入大幅上升32.9%达到939百万港元。

  加紧拓展中国大陆零售网络之步伐。2011财年,内地销售收入已经占到公司整体销售收入的26.73%,呈现持续上升趋势。但相对较低的收入占比使其内地仍有很大的增长空间可以预期到。考虑到目前内地业务的快速增长势头,内地业务无疑是其未来整体的增长主要来源。管理层计画2012财年在内地市场新增自营店营业面积约30%左右。

  盈利能力持续改善。于上一个财政年度,中国大陆业务转亏为盈;于本财政年度,内地市场保持其增长势头并且录得正营运杠杆效益,其销售、行政及其它费用率下降明显,推动经营利润率从2010年的3.9%大增10.1个百分点至14.0%。我们认为,随著I.T对内地市场的深入瞭解,通过不断改善适合内地市场的经营策略,内地业务的盈利能力有望继续改善。

  自有品牌比重继续提升,显著提高毛利率

  自有品牌在公司整体销售收入中的比重已经达到53.00%,较2010财年的49.60%明显提升,而国际品牌的比重则由2010财年的47.00%下降到43.2%。科学的品牌和产品组合管理,显著提高了毛利率。公司整体毛利率由2010年的60.72%上升到63.3%。尤其是在快速增长的内地市场,其自有品牌比重已经高达56.10%,推动其在内地零售业务之毛利率大增5.1个百分点至63.8%。公司在香港市场的自有品牌销售收入比重也达到49.2%,较2010财年上升1.4个百分点,推动毛利率上升1.5个百分点至63.3%。成功的品牌管理经验,对于其保持持续高的盈利能力非常关键。

  风险

  宏观经济回调,打压消费者信心;

  租金、员工成本大幅上涨;

  中国内地市场门店扩张不及预期;

  盈利预测与估值

  我们看好I.T通过多年在香港市场积累的服装零售和品牌管理经验,一方面加强在香港市场的竞争地位,吸引更多的旅客购物消费;另一方面,其成功的经营经验能够恰当地复制到内地市场的开拓上,赚取内地消费扩容和消费升级带来的持续增长回报。我们预计2012-2014财年,I.T的营业收入将分别达到港币5112百万、6204百万、7350百万,分别按年增长33.32%、21.36%、18.47%,年复合增长率为24.22%。我们预计2012-2014财年,I.T的净利润将分别达到港币523百万、655百万、788百万,分别按年增长34.65%、25.24%、20.45%,年复合增长率为26.64%。

  I.T最新收盘价(2011年6月8日)为7.47港币,分别对应2012和2013财年的预测市盈率为17倍和14倍,PEG为0.61和0.48。我们认为考虑到其成熟的经营经验和内地市场进一步增长的潜力,其目前的股价存在一定程度的低估。保守给予22倍的2012财年预测市盈率,目标价9.80港币,较当前价格溢价约31%,重申“买入”评级。

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