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交银国际:高通胀下受益 中国零售业领先评级

2011年07月04日 10:56 来源: 金融界网站 【字体:

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  下半年居民收入增长依然强劲,通胀回落步伐缓慢。(1)居民收入增长依然强劲﹕(i) 5 月份个人所得税税收增长33.4%,增速超越2010 年单月升幅峰值;(ii) 一季度已有13 个省份上调最低工资,预期其它省份将于年内陆续上调;(iii)预期个人所得税改革下半年颁布实施,将减低中低收入者税负﹔(2)下半年通胀回落缓慢,货币政策仍以紧缩为主,我们预测下半年同店销售增速较首四个月略为放缓。

维持百货行业、鞋类零售行业领先评级。(1)百货行业受惠通胀较高、收入快速增长的宏观环境﹕(i)商品价格上涨带动客单价及同店销售增长上升,中央调控非必需品价格可能性较低;(ii)百货行业员工费用占GSP 比重仅2-4%,工资上升对利润率压力较低﹔(iii)初步估计商业预付卡规范影响不大﹔(iv)行业整体估值为26.7倍预期市盈率,处于合理范围﹔(2)鞋类零售行业同样受惠收入快速增长,通胀有利单价提升,零售商提价幅度可保毛利率。

百货行业横向分析﹕偏好区域性百货营运商、以杜邦分析法显示利福、金鹰营运表现突出、行业首推利福﹕(1)一线城市及主要二线城市竞争激烈,对全国性百货营运商有较大压力,区域性百货营运商较能把握二、三线城市发展机遇﹔(2)平均店龄较低的银泰、金鹰、茂业等内涵增长动力强﹔(3)以杜邦分析法拆解ROE,凈利润率以利福最高,资产周转率则金鹰最佳,两者营运均表现突出﹔(4)我们维持利福买入评级及以SOTP 计算的目标价HK$26.9。日本核幅射问题仍然持续,带动更多内地旅客到香港消费,此外,港府亦将于下半年向每名18 岁以上永久性居民派发六千元,预期FY11F 香港业务同店销售增长将超市场预期,加上香港业务享有高经营杠杆,我们预期FY11F 核心盈利上升32.3%,市场盈利预测有上调空间。

鞋类零售行业横向分析﹕行业首推利信达,未来三年盈利上升最大﹕(1)从门店增速、同店销售增长分析,百丽、利信达增长动力最强﹔(2)2011 年工人成本上升幅度在10-15%,零售商今年以来普遍提价幅度中至高单位数,足以抵销成本上升压力,行业毛利率可保上升﹔(3)综合收入增长、毛利率、运营杠杆等对比分析,我们预测利信达在未来三年盈利上升空间最大,未来三年每股盈利增长超过两成﹔(4)利信达在未来一年的门店增速达23.8%,除继续扩大现有品牌销售网络外,集团将在下半年推出较高端的新女鞋品牌Linea Rosa,及开设独立男装鞋门店。管理层预计今年ASP 提升幅度可达到4-5%,毛利率可稳中有升。现时公司FY11F 市盈率只有14.1 倍,以FY11F/12F/13F 20.9%/22.6%/23.2% 的每股盈利增速来看,现时股价被低估。我们认为利信达合理估值应高于达芙妮,重申买入评级,目标价$5.42,对应FY11F 市盈率17 倍。

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