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中金:内银再融资风险增大

2011年07月05日 06:58 来源: 金融界网站 【字体:

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  中金公司中国信用策略周报

  由于近年大额融资形成的流动性充足,城投债发行人自身短期内发生实质违约的可能性仍然较小。但城投债仍面临较大的估值风险,一是银行信贷收缩导致的债券供给增加,二是再融资风险加大带来的持续负面新闻导致市场对于城投债的风险偏好下降,信用风险溢价显著提升。

  地方政府债务系统性风险可控

  审计署公告2010年末地方政府性债务总规模达到10.72万亿元,加上国债的存量,2010年政府负债率和债务率分别达到44%和146%,较09年都有所下降,且仍保持在国际较低水平,即使将政策性银行和铁道部等政府隐性债务也算上,政府债务的系统性风险依然可控。

  地方政府债务当前面临的主要风险是再融资风险,未来3年需支付的债务本息预计将达到2.2万-3.1万亿,2011年就需支付0.9万-1.2万亿,而银监会今年明确禁止借新还旧,使得融资平台的短期债务展期出现困难。

  融资平台的再融资压力有多大,取决于银监会的四分类标准实际执行起来有多严。从历史经验来看,地方政府债务增长在经历了高峰期后,一旦大幅收缩,违约风险就会上升,而银行信贷资产质量的恶化又会进一步加剧再融资风险。

  从近期《新世纪周刊》和《21世纪经济报导》报道的滇公路和上海申虹偿债风险事件来看,地方政府的态度是决定再融资风险能否演变为实质性违约的关键因素,这也是我们在分析城投债信用时十分关注发行人在当地所处地位的原因。

  银行间:AA+短融相对价值最高

  我们判断进入7月资金面紧张的状况有望进一步缓解,但回购利率的回落幅度仍存在很大的不确定性,如果短融收益率不能出现明显回落,则中票的相对配置价值并不突出,所以我们仍然建议配置顺序是先短融后中票,短融中AA+品种性价比最好。

  上周新发个券方面,短融推荐AA+苏京沪以及AA昆自,中票推荐AA级固息皖北和浮息石药,有一定风险承受能力的投资者可适当配置AA-级黄山。企业债新发AAA有担保冀建投债信用资质良好但期限过长,主要适合保险配置。

  交易所城投债受负面消息冲击抛压加重,收益率全面上扬,非城投债经过前期调整后收益率基本企稳,同时回购利率持续维持高位,可回购品种也没有继续表现出更好的抗跌性。

  交易所回购利率中枢上移意味着今年以来交易所表现持续好于银行间的基础在发生动摇。我们认为交易所城投债仍将继续面临调整压力。

  首先,与非城投债比较,城投债并没有体现出明显的风险溢价,未来对于信用风险担忧情绪的上升会使得溢价幅度继续扩大。其次,近期银行间城投债的调整幅度大于交易所,利差逐步扩大,而支持这种利差的交易所回购优势也可能随着回购利率中枢上移的影响而弱化。第三,保障房绿色通道会导致高收益债供给压力增大,公司债供给上升将为投资者的行业分散配置提供更多选择。

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