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第一上海:利邦目标价7.29港元 买入评级

2011年12月08日 10:56 来源: 金融界网站 【字体:

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  第一上海行情,资讯,评论  李雪晶

  利邦行情,资讯,评论(891,买入):多品牌策略抢占国内高端男装市场

  公司目前拥有及授权经营Kent&Curven、Cerruti 等6 余个国际男装品牌,产品定位奢侈及高端,通过多品牌经营高端男装业务。公司通过百货及购物中心拓店,门店多集中于国内二线及以下消费前景广阔地区,于2011 年6 月底公司在全球范围合共自营409 间门店。鉴于公司的多品牌策略、垂直整合业务模式,较其他同行更具备稳定的安全边际,营运弹性及且渠道优势明显,再加上财务稳健,现金充足,因此我们认为公司较同行估值溢价合理。我们采用DCF 估值法,假设WACC为10.5%,永续增长率2%,得出目标价为7.29 港元。该目标价相当于2012 及2013年19.1 倍及14.5 倍的预测市盈率,较现价有35.8%的上升空间,首次评级买入。

  高端男装品牌企业

  利邦前身为香港地区的出口服装制作企业,后经40 余年的发展成为目前男装品牌运营商。公司现时通过多品牌经营高端男装业务,产品定位奢侈及高端,目前拥有及授权经营Kent&Curven、Cerruti 等6 余个国际男装品牌。且结合百货及购物中心进行门店拓展,截至2011 年6 月底公司于全球合共自营409 间门店,且70%的门店位于消费前景广阔的国内二线及以下地区。过往三年公司的收入及利润年均复合增长率分别为11.3%及37.6%。

  国内男装行业增长迅速,高端男装市场前景广阔

  根据Euromonitor 统计,中国目前为全球最大的服装市场之一。其中,受益于男性人口基数增长及人均消费提升因素的带动,男装成为服装市场增长最快的部份,所占整体服装市场比例由二零零六年约42.7%增至二零零八年约46.1%。同时2008年高端男装于服装市场的占比仅为4.8%,伴随中产阶级兴起及消费升级,高端男装市场未来的增长空间广阔。

  垂直整合供应链提升经营弹性

  公司垂直整合供应链,包括参与设计、原材料采购、关键部件的生产装配、市场推广以及分销零售环节,对整体供应链都有所掌控,从而能够获取更大的经营弹性,亦提升质量管控力。

  多品牌经营,凸显协同效应

  公司采用多品牌综合运营的模式,通常在同一百货中临近开设2-3 个品牌店,门店间能有效形成协同效应及规模效应,从而使公司与百货的谈判中能获取更优惠的条件,例如(1)公司男装品牌在百货的扣点率较同行企业为低(2)通常百货拓展及经营中会提供给公司优惠的条件,包括门店装修费用由百货发展商来承担,门店中最突出的位置优先考虑公司的男装品牌等。

  渠道优势明显

  在众多高端品牌中,利邦经营最多的高端男装品牌,在国内市场拥有渠道优势。对于还未进入中国的国外高端男装品牌而言,选择拥有供应链优势,及代理经验丰富的利邦来分销其产品,较品牌自行重新拓展大中华市场将更为迅速、便捷,因此我们认为亦有助公司未来经营更多其他高端品牌的分销机会。

  预计未来三年收入及净利润年复合增速为25.3%及32.5%

  公司主要在大中华地区经营男装业务,国内,港澳及台湾地区为收入的主要构成分部,截至2011 年6 月底,国内市场占收入的57.4%,港澳地区占比31.2%,台湾地区占比8.1%,以及海外地区的收入占比为3.3%。未来公司集中于国内市场的门店拓展,预计11-13 年年均净拓店40 间以上,我们预计11-13 年公司收入年复合增速为25.3%,至2013 年将达到39.6 亿港元销售规模。我们预计11-13 年公司净利润年复合增速为32.5%,净利润增速快于收入增速主要由于:(1)预计毛利率水平能保持稳定微升 (2)伴随公司零售网络拓展,门店间协同效应及规模效应凸显,一般销售费用占比料将下降,主要包括人工及租金开支两大项占比将因规模效应而占比逐渐降低。整体而言,预计11-13 年公司每股盈利分别为0.29 港元,0.38 港元及0.50 港元。

  目标价 7.29 港元,首次评级买入

  我们采用DCF 估值法对公司进行估值,假设WACC 为10.5%,永续增长率2%,得出目标价为7.29 港元。我们认为公司的多品牌策略、垂直整合业务模式,较其他同行更具备稳定的安全边际,营运弹性及且渠道优势明显,再加上财务稳健,现金充足,因此我们认为公司应较同行估值显溢价。该目标价相当于2012 及2013 年19.1倍及14.5 倍的预测市盈率,较现价有35.8%的上升空间,首次评级买入。

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