2018年春节前后CPI会有多高?

1评论 2017-12-19 14:02:29 来源:格隆汇 上市公司绝密调研报告

作者:中信证券明明

  一、2018年春节前后CPI会有多高?

  2018年初CPI有多高?2017年以来CPI同比增速持续低位,只有1月份达到2.5%,2、3月份同比增速显著下滑至1%以下,随后有所回升但持续在“1”时代水平,可以看出,2017年1月份CPI显著高于全年平均水平,且在高点过后出现了大幅下滑的行情,通过结合上一年水平以及对CPI增速的分项分析,得出导致2017年1月CPI呈现全年高点的原因有以下三个:

  一是2017年春节第一天在1月28日,春节月份的消费“旺季效应”推高了当月CPI水平;二是2017年1月的春节与2016年2月的春节错月产生了“基数效应”,使得2016年1月的相对低基数隐性抬高了2017年1月CPI同比增速;三是2017年CPI食品分项2月之后显著下降,异于往年高位行情,显著拉低2月之后CPI整体水平,使得1月2.5%的增速被反衬的异常高。那么对于即将到来的2018年春节,是否具有上述因素使得年初CPI显著升高? CPI会达到什么水平?下面我们将分别从基数角度和分项角度来分析2018年春节前后的CPI水平。

  二、中美长期利差与汇差维持高位,我国资本流动情况持续改善

  2017年春节首日在1月28日,2018年在2月16日,前后两年的春节月份出现了错月,叠加2017年2月份CPI较低,明年初CPI是否会因为基数因素而出现异常?我们分别从春节消费旺季效应和错月效应两方面分析。

  从春节带来的消费旺季效应来看,当春节首日位于1月,消费旺季效应明显,1月CPI增速显著增加。2005年至今的年份中,2006年、2009年、2012年、2014年和2017年春节较早,春节首日都在1月份,相应的这些年份1月CPI同比增速显著高于2、3月份,且处于全年高位水平,这是因为春节带来的消费增量主要在春节假期之前,所以春节首日位于1月会导致消费在1月份集中释放,出现春节月份的CPI处于高位的现象,而春节月份之后的2、3月出现回落现象。

  春节首日位于2月,消费旺季效应较弱,一季度各月CPI增速较为平均。2005年至2017年期间,除了上述春节首日位于1月的5个年份,剩余8年春节期间较晚都位于2月份,观察这8年一季度的CPI可以看出,2月并非总是一季度高点,其中有4年处于一季度平均水平,这是因为当春节较晚时,消费分散在1、2月份释放,摊低了每个月的CPI增速,同时避免了后期消费出现大幅下降的现象。而另外4年2月份CPI增速虽然不是非常显著,但仍是一季度高点,这是由于我们接下来要讨论的春节错月的基础效应所导致的。

  从前后两年春节月份的不同带来的错月效应来看,分为两种情况,一是当春节首日所在月由1月变成2月后,会因为前一年1月消费集中释放使得同比基数较高,2月、3月份增速回落使得基数较低,导致后一年1月同比相对较低、2、3月同比增速相对较高,上文中有4年春节位于2月且该月增速较高的原因就是春节错月后产生的基数效应。二是当春节首日由2月变成1月后,由于前一年消费分散在1、2月份,而后一年消费在1月集中释放,使得后一年1月同比增速高企,而2、3月由于前期基数较高回落现象明显。

  就2018年而言,一方面春节从2017年的1月转变到2月,可能会产生春节月份改变带来的错月效应,具体来看,2017年1月CPI增速较高,2、3月CPI增速较低,或会导致2018年1月CPI同比较低,2、3月份较高的现象。而另一方面,2018年春节在2月中旬,将会使得消费在1、2月份分散释放,春节消费旺季效应较弱,避免出现错月导致的低基数叠加春节旺季双重效应下2月CPI增速非常高的情形。

  三、货币政策与宏观审慎框架结合,缓和资本跨境流动

  通过上述基数效应的定性分析,下面我们使用“食品-非食品”二分法对2018年一季度CPI同比增速进行具体价格方面的分析。

  价格压力叠加基数效应,预计2018年初食品增速抬头但难以出现异常。食品分项是导致2017年CPI走低的主要因素,这里我们通过一些权重较大以及波动幅度较大的细分食品项目,对2018年食品分项同比增速进行预测。权重食品主要来看猪肉鸡蛋,波动较大的食品主要来看鲜菜。猪肉方面,11月以来国内猪肉的消费已经开始大幅提升,农业部监测的猪肉批发价格自11月以来呈现小幅上涨态势,且CPI同比下跌幅度持续收窄,目前来看随着冬季的深入和春节的到来,气温进一步回落以及南方制作腊肉消费需求有望扩大,猪价或有延续当下上涨趋势至明年2月。鸡蛋方面,下半年饲料成本振荡上移促使养殖户抬高鸡蛋价格,使得鸡蛋价格的区间上移,养殖利润也相对可观,此外,随着环保限产对供给压力的进一步显现,至明年1季度鸡蛋价格区间有望持续上移。鲜菜方面,价格波动较大,从农业部28种重点监测蔬菜来看,蔬菜价格仍处于振荡区间,暂无明显趋势,但从2017年鲜菜同比“低-高-低”的基数效应来看,明年或呈现“高-低-高”趋势,一季度鲜菜同比增速有望上升。综合主要食品价格和第二部分讨论的基数因素,我们预计食品项同比增速在一季度有所上升,但由于春节时间较晚,消费有望分散在1、2月,年初出现CPI增速异常高的概率不大,预计1-3月食品项同比增速分别为2%,5%和4%左右。

  能源及服务相关分项仍有支撑,预计2018年初非食品增速较为稳定。非食品项是2017年CPI同比增速的主要支撑,主要表现在水电燃料和交通工具用燃料等能源相关项,以及医疗服务和邮递服务等服务相关项。我们认为,2018年能源和服务相关分项仍是影响非食品CPI同比增速的主要因素。能源方面,2017年一季度油价处于全年中枢水平,而受减产协议和地缘政治因素的影响,预计2018年初油价仍将保持当下高位振荡局面,考虑到国外油价对国内油价传导以及油价对生活用燃料价格传导时间滞后因素,我们认为2018年初水电燃料及交通用燃料仍将保持当前价格。服务方面,受医疗改革持续推进的影响,2017年医疗服务同比增速大幅提升,快递服务增速平稳上升。由于2017年医改已全面铺展开,预计2018年服务业在2017年高基数水平下将有所回落,但考虑到受益于服务业范围的扩大和普及,预计回落幅度有限。综合非食品分项2017年同比增速基数因素来看,我们认为2018年非食品同比增速在一季度将保持当前2%以上水平,其中1月份由于基数因素或小幅回落,2、3月份有所回暖,预计1-3月非食品项同比增速分别为2%,2.5%和2.3%左右。

  综合来看,我们通过统计局公布的CPI及其细分项目的数据,计算出食品和非食品权重约为2:8,结合我们上述对食品、非食品月度同比增速的估算,我们预计2018年一季度CPI整体同比增速分别2%、3%和2.6%左右。

  债市策略

  站在当下,我们认为长期需要看基本面,而短期受流动性影响更为显著。虽然从中长期看,美联储加息及国内金融去杠杆仍将持续对国内债市形成压力,行情长期仍然谨慎;但短期内,2018年春节带来的消费旺季效应有望在1、2月分散,叠加2017年1月的高基数效应,通胀只会缓慢抬升,CPI同比增速年初出现异常高的情形概率较小,流动性仍是影响债市的主要因素。目前,我们维持10年国债收益率将在3.8%-4.0%中枢附近波动的判断,但在元旦之后资金面有望进入每年春节前的例行宽松,叠加利率走廊机制有望进一步完善情况下,利率有望企稳,10年国债收益率可能逐步回落到我们预测期间的下限3.8%附近。如果在明年年初基本面和流动性配合的背景下,甚至可能还有一定下行空间,考虑到MLF利率在3.25%,我们认为波段行情的极限会保持在3.6-3.7%左右。

  可转债点评

  周一沪深两市反向变动,尾盘上证综指上涨0.05%,深证成指下跌0.35%。上周转债指数连跌5日。我们认为随着冲击的持续发酵,目前转债市场最痛苦的时候正在过去,进入12月操作策略上可以逐步的变得积极有为。主要逻辑有四点,首先当前转债转股溢价率被低估存在修复可能,目标区间依旧维持在股性估值10%-15%范围;其次利率市场压力开始缓和收益率继续上行概率较低,对转债市场的负面压力有望缓解,且年底12月资金面压力可能比预期较弱;其次A股已经开始逐步企稳,无论是成交量的萎缩还是创业板的逆势上涨,无论如何中小盘的上涨是更加符合转债市场待发新券的结构,这也是未来转债多数机会的根本来源,同样未来A股市场波动率存有提升可能同样可以提振估值水平;最后需求正在路上,我们在《基础研究系列》和年度策略报告中强调转债供给与需求周期不匹配导致估值大幅波动,目前供给节奏较快但需求还需一定时日释放,我们并不担心需求的规模只是节奏与供给存在时间差。

  随着转债受正股与估值双冲击至目前阶段,多数股性个券已经展现出较高的弹性与不俗的性价比,若正股表现较好对应的转债涨幅同样较大,例如我们近期反复推荐的桐昆EB与三一转债,当估值压缩至零值附近后已经成为正股的替代品且近期随正股走出逆势上涨行情。未来随着新券陆续上市转债市场的机会也随之增多,悲观预期面临反转可能,目前可能正是较好的布局时机而不是悲观撤出市场的时点。当然我们再次强调忍受短期波动从长计议。从策略来看,依旧坚持我们近期强调的股性标的择券的思路,股性溢价率较低转债弹性较大目前正是从中期埋伏正股质优标的的机会,重点关注林洋转债、三一转债、九州转债、金禾转债以及桐昆EB等标的,且随着供给在个券层面的冲击过后仍可以提升对金融个券的关注。

  风险提示:个券相关公司业绩不及预期。

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