作者：国君宏观花长春

　　导读

　　原油价格持续上升及全国大范围暴雪降雨，带来通胀回升预期升温，但央行短期对基准利率加息概率不大。

　　事件：12月CPI同比1.8%，前值1.7%，市场预期1.9%，国君预期1.7%；PPI同比4.9%，前值5.8%，市场预期4.8%，国君预期4.8%。

　　1. 食品价格季节性上涨带动CPI小幅回升。

　　12月，CPI小幅回升0.1个点至1.8%，主要是受到食品价格的拉动。食品类CPI同比降幅收窄0.7个点至-0.4%，非食品CPI同比增速小幅下降0.1个点至2.4%（图1）。

　　食品价格方面，12月以来价格上涨明显，整体环比增速达1.1%，符合季节性规律。从食品类别看，各类食品分项普遍上涨，其中鲜果类环比5.5%（前3年均值为2.4%），蛋类环比4.4%（前3年均值为-0.4%），水产品环比1.1%（前3年均值为0.9%），猪肉价格环比1.1%（前3年均值为-0.3%），均强于季节性。鲜菜类环比增速1%弱于季节性（前3年均值为8.4%）（图2）。

　　非食品价格方面，受原油价格的支撑，保持在高位，同比增速略降0.1个点至2.4%，环比增速达0.1%，略强于季节性特点。具体的，12月以来原油价格虽继续上涨，但环比和同比增速有所放缓，反应到非食品中，能源相关项同比和环比增速也表现出相似的趋势，即增速保持在中高水平但较前两月有所放缓（图3）。其中，交通和通信项12月环比增速达0.4%，较上月小幅下降0.1个点，交通工具用燃料分项环比增速达1.9%，较上月放缓近1.4个百分点。居住中的水电燃料价格环比增速达0.3%，较上月放缓0.3个点。同比来看，交通工具用燃料分项同比增速达9%，较上月略降1.2个点，居住中水电燃料分项同比达2.4%，较上月略降0.1个点。此外，教育、文化和娱乐分项环比和同比均有回升。

　　17年，原油价格上涨是支撑非食品CPI坚挺的关键因素之一，原油价格也将是影响18年CPI走势的核心变量。当前，在全球原油供求基本处于平衡的状态下，我们应该关注原油供求的边际变化，需求方面可以关注全球经济复苏持续的超预期，供给方面可以关注OPEC减产、地缘政治风险及美国页岩油资本开支恢复的超预期。

　　2. “气荒”及限产支撑PPI回落有度。

　　12月PPI同比增速因高基数回落0.9个点至4.9%，环比涨幅扩大0.3个点至0.8%。PPIRM同比增速回落1.2个点至5.9%，环比涨幅扩大0.2个点至0.8%。PPI与PPIRM之差略有扩大。

　　PPI方面，支撑PPI环比涨幅继续扩大的主要是能源类和黑色系。能源类，原油价格持续上升，同时煤改气叠加冬季取暖需求上升也带来了天然气供给不足及价格上涨，两者都对能源类行业PPI形成支撑。分行业看，石油和天然气开采行业环比增速虽下降但仍达到3.7%的中高水平，石油加工、炼焦及核燃料加工业环比增速较上月进一步扩大1个点至2.9%，燃气生产和供应业环比增速扩大2.7个点至3.8%。此外，黑色系相关行业环比增速也有较为明显的抬升。12月份以来，螺纹钢价格先上涨后回调，但整体来看，12月平均价格较11月上涨11.4%（图5），带动黑色金属矿采选业环比增速较上月扩大近2个点至1.9%，黑色金属冶炼及压延加工业环比增速较上月扩大近2.9个点至3.4%。此外，非金属矿物制品环比增速也有明显增加，而有色系有明显回落。同比增速来看，因基数效应，大部分行业同比增速有所回落。不过能源相关行业和黑色系依然维持在中高水平。

　　3. 虽CPI回升预期升温，但央行短期内加息概率不大。

　　2017年全年CPI均值1.6%，PPI均值6.3%。那么，未来CPI和PPI将怎么走？对于CPI方面，短期看，出于17年、18年春节错位的原因，18年1月份CPI大概率走低，而2月份大概率出现CPI的跳升，整体2018年一季度CPI回升至2.2%左右。中长期看，2018年全年中枢在2.4%-2.5%左右，季度高点大概率出现在3季度。CPI回升主要原因是核心通胀在消费升级、居民收入上升及PPI向CPI传导的支撑下保持稳步上行、食品价格拖累作用将大概率减缓、能源价格也会形成上行冲击。

　　PPI方面，近两个月，年末基数效应显现，不过在供给侧冬季限产需求侧投资平稳产生的供需缺口支撑下，PPI回落有度。2018年在全球朱格拉周期背景下，PPI即使因为基数效应回落，但韧性比较强，中枢预计在3.5%左右。

　　货币政策方面，最近原油价格不断上行，叠加全国大范围暴雪降雨，通胀回升预期逐渐升温，引起市场对央行短期内加息的担忧，但我们认为可能性非常低。央行加息（存贷款基准利率）需要一定的必要条件，例如经济过热、通胀连续数月超过3%或者资产泡沫比较严重，而当下并不具备这些条件。另外，货币政策一般是滞后的。我们认为2018年货币政策仍以上调公开市场操作利率和定向降准组合为主。18年金融去杠杆将延续，货币政策短期也难以放松。

　　此外，CPI回升将给大消费行业带来相应的投机机会，如零售行业的超市、农业的肉禽玉米等。

　　（作者公众号：宏观长春）