作者：中金公司刘刚

　　一、市场表现：美股延续强势；美元破位，利率突破2.5%，油价大涨 

　　上周，美股市场整体上行，延续开年以来的强劲走势，投资者对增长与通胀的乐观情绪、年报行情逐渐开启、以及油价大涨推动能源板块上行是主要的动力。此外，上周其他主要资产表现也有显著变化：1）美债利率大幅上行，突破2.5%关口并一度逼近2.6%，为2015年3月以来首次，通胀预期的大幅上行是直接动力；2）美元指数大跌，突破2017年9月低位，为2015年初以来新低，欧元大涨是主要拖累。欧央行在12月会议纪要中暗示可能在2018年早些时候调整货币政策前瞻指引，这一偏鹰派的信号推动欧元大涨；此外默克尔领导的联盟党与社民党在组阁初步谈判中取得突破性进展也进一步推升欧元；3）油价进一步大涨。受OPEC主要国家减产效果较好以及中东地缘局势依旧紧张的影响，上周油价依然延续涨势，布伦特油价一度逼近70美元/桶，全周涨幅超过3%。 

　　对于美股市场而言，全周来看，开年以来的强劲走势进一步得到延续。标普500和纳斯达克综指分别大涨1.6%和1.7%。板块层面，周期价值好于成长，与我们在报告《从因子分解看美股风格轮动、以及税改与加息的潜在影响》中分析的结论一致。零售板块以4.8%的表现领涨，工业和金融也有不错的表现，能源板块受油价大涨推动大涨3.2%；相反，房地产大跌3.5%，防御性板块如电信服务和公用事业也表现不佳。从驱动因素来看，上周表现相对较好的零售、运输、能源等板块本周大涨，而上周表现不佳的房地产、公用事业等板块本周下跌，整体来看动量因子驱动特征明显。另一方面，盈利上调的运输、综合金融、零售、能源等板块本周均有不错的表现，整体来看价值因子驱动特征也较明显（图表8~图表9）。

　　过去一周，标普500指数大涨1.6%，行业板块表现分化，零售板块以4.8%的表现领涨，工业和金融也有不错的表现；但房地产大跌3.5%

　　上周表现相对较好的零售、运输、能源等板块本周大涨，而上周表现不佳的房地产、公用事业等板块本周下跌，整体来看动量因子驱动特征明显

　　盈利上调的运输、综合金融、零售、能源等板块本周均有不错的表现，整体来看价值因子驱动特征也较明显

　　过去一周，运输、综合金融、能源、银行、媒体等板块盈利驱动特征明显

　　板块估值上，资本品、工业、可选消费、原材料等板块已经高于2001年以来的历史均值一倍标准差

　　在此背景下，我们梳理的主要ETF产品上周上涨居多（图表5）。美股主要指数ETF中，IWM（罗素2000）和DIA（道琼斯）分别大涨2.2%和2.1%，SPY（标普500）和QQQ（纳斯达克）也均上涨1.6%。板块层面，追踪银行板块的KRE和KBE分别大涨4.7%和4.6%，OIH（油田服务）也大涨4.6%；不过VNQ（房地产）大跌3%，XLU（公用事业）也表现不佳，大跌2.1%。上周发达市场表现好于新兴市场。追踪新兴市场的EEM和VWO分别上涨0.8%和1.3%，RSX（俄罗斯）和FXI（中国）分别大涨2.9%和2.6%，但EWW（墨西哥）表现不佳，微跌0.6%。VEA（发达市场）上涨1.4%，其中EWJ（日本）大涨2.3%，追踪欧洲市场的EZU和VGK也分别上涨1.6%和1.5%。资金流向上，上周资金流入DIA（道琼斯），但流出EWJ（日本）和KRE（银行）。

　　过去一周，美国上市的主要ETF多数上涨。美股主要指数ETF中，IWM（罗素2000）和DIA（道琼斯）分别大涨2.2%和2.1%，SPY（标普500）和QQQ（纳斯达克）也均上涨1.6%。行业板块中，追踪银行板块的KRE和KBE分别大涨4.7%和4.6%，OIH（油田服务）也大涨4.6%；不过VNQ（房地产）大跌3%，XLU（公用事业）也表现不佳

　　二、政策追踪：据报道财政部要求国会在2月底前提高债务上限；美国要求修改伊核协议 

　　►        媒体报道财政部要求国会在2月底前提高债务上限。彭博社援引知情人士称，美国财政部部长Mnuchin要求国会在2月底前提高债务上限。2017年9月初，美国债务上限被冻结三个月至12月8日已经到期，随后Mnuchin已经开始动用非常规措施（如停止政府证券投资基金资金的投资，Government SecuritiesInvestment Fund，G Fund）以保证债务不超上限，并表示财政部至少可以在2018年1月继续为政府提供资金。另外，根据国会预算办公室在2017年11月的测算，美国政府到3月底至4月初都不会面临潜在的违约风险。

　　►       美国要求对伊朗核协议作出修改，否则将退出。上周五，美国宣布暂不对伊朗施加制裁，要求对伊核协议作出修改，否则美国将退出协议。特朗普认为伊核协议在很大程度上放松了对伊朗的制裁，但伊朗方面并没有完全遵守协定。对于美国修改协议的要求，欧洲方面基本持否定意见，因其担心修改协议将导致伊朗彻底退出伊核协议，继续发展核武器。对于美国修改协议的要求，伊朗外交部长Javad Zarif表示，伊核协议不容重新谈判（is not renegotiable），美国应像伊朗一样完全履行协议内容[1]。 

　　三、央行动向：欧央行纪要偏鹰；日央行减少长债购买规模；纽约联储主席Dudley提示经济过热风险

　　►       欧央行纪要偏鹰，推动欧元大涨。上周四，欧央行公布了12月议息会议纪要，内容暗示示退出宽松的节奏可能会快于市场预期。委员们认为随着经济持续扩张、通胀继续向目标收敛，欧央行可能需要在2018年早些时候（early in the comingyear）调整货币政策前瞻指引措辞。为了避免给市场带来突然的、意料之外的波动，委员们认为随着货币政策由缩表向加息过渡，未来也应相应逐渐调整前瞻指引[2]。 

　　由于欧央行行长德拉吉在12月议息会议后并没有谈及货币政策可能在2018年早些时候发生变化，故上周欧央行纪要的内容对市场而言略显鹰派。受此影响，欧元大涨，进而拖累美元走弱。 

　　►       日央行减少公开市场操作长债购买规模。1月9日，日央行在其正常的公开市场操作中，下调对QQE国债资产的购买量，将10~25年期和25年期以上国债购买规模从此前的2000亿和900亿日元分别削减至1900亿和800亿日元[3]。值得注意的是，这仅是公开市场操作，而非货币政策的转向。不过即便如此，正如我们在《2018年海外资产配置展望：向“风险”要收益，向盈利要空间》中所分析的，自日央行2016年9月引入收益率曲线控制（QQE with Yield Curve Control）代替定量的资产购买目标后，其实际购买的资产规模就已经明显低于此前的定量目标了，日央行的最新统计显示，2016年12月~2017年11月的12个月里资产购买量只有~61.1万亿日元，明显低于此前每年80万亿的定量目标（图表1）。

　　图表1: 2016年9月引入收益率曲线控制后，日央行实际资产购买规模已明显低于此前每年80万亿的定量目标 

　　►       纽约联储主席Dudley讲话提示经济或存在过热风险。在上周四的演讲中，Dudley表示，随着经济发展逐渐向美联储的就业和通胀目标收敛，货币政策应逐渐退出宽松。尽管目前通胀依然未达到美联储2%的目标，这要求美联储保持耐心（argues for patience），但在宽松的货币政策和金融市场环境下，加之扩张性财政政策的推动，经济增长可能好于趋势水平。Dudley还表示，美国当前的金融市场状况比刚开始收紧货币政策时要宽松得多，这或意味着未来几年美联储可能要在某些时候加紧踩刹车（may have to pressharder on the brakes）。如果发生这种情况，经济硬着陆的风险可能增加。 

　　在讲话中，Dudley也提示了税改可能带来经济过热的风险，并表示税改可能在未来增加财政赤字，进而或将推升长端利率水平，这不仅可能给私人部门投资带来挤出效应，还可能降低国家信用[4]。 

　　此外，波士顿联储主席Rosengren在税改的影响方面与Dudley持相似的观点，并在上周的讲话中表示美联储今年的加息次数可能将超过三次[5]。 

　　四、海外事件：默克尔组阁谈判取得突破性进展，推动欧元大涨 

　　上周，默克尔领导的基民盟和基社盟（CDU,CSU）与中左翼的社民党（SPD）在组阁谈判中取得突破性进展，未来将正式就组阁细节展开谈判。若谈判进展顺利，则新政府将在3月底成立；谈判破裂则意味着将重新大选。受默克尔组阁谈判取得突破的提振，上周五欧元兑美元再度大涨1.4%，这也成为拖累美元指数大跌的主要原因之一。 

　　五、经济观察：美国12月CPI回落；费城联储资本支出预期回升；欧元区11月失业率创2009年初以来新低 

　　►       美国12月CPI增速回落，但核心通胀回升。美国12月CPI同比增长2.1%，符合预期，较11月2.2%的增速小幅回落；环比增速为0.1%，也不及11月的0.4%。不过剔除食品和能源的核心通胀环比/同比增速为0.3%/1.8%，好于预期，也较上月的0.1%/1.7%小幅抬升。 

　　此外，美国12月PPI同比增长2.6%，明显不及预期的3%，较11月3.1%的同比增速也显著回落。12月PPI环比回落0.1%，也不及11月环比增长0.4%的情况。

　　12月零售销售环比增速不及预期。12月零售销售环比增长0.4%，不及预期的0.5%，较11月的0.8%也明显回落。 

　　12月费城联储资本支出预期回升。继11月小幅回落至36.7后，12月费城联储资本支出预期（季调数据）再度回升至38，表明美国企业投资预期依然强劲。 

　　►       欧元区11月失业率进一步下降。欧元区11月失业率进一步从10月的8.8%降至8.7%，创2009年1月以来的新低。

　　欧元区11月工业产出增速超预期。11月工业产出同比增长3.2%，好于预期的3.1%，但较10月的3.7%明显回落；环比增速为1%，也好于预期的0.8%，且较10月的0.2%明显回升。 

　　六、公司观察：业绩期开启，税改影响分化；沃尔玛提高最低时薪，但将裁员1万人

　　上周，随着主要银行开始披露业绩，标志着美股四季度业绩期正式开启。值得注意的是，税改要求对企业留存海外的利润一次性征税条款的影响在四季度已经开始显现，正如我们在此前的专题报告《美国税改：（科技股）海外利润收税与资金回流的影响有多大？》中的分析，对不同公司的影响因此前计提是否充分而异。具体而言，摩根大通四季度净利润同比下滑；富国银行则恰恰相反，由于此前已经充分计提了递延所得税负债，故一次性征税带来的递延所得税负债调减反而增厚了公司的利润。具体来看：

　　►       摩根大通（JPM）四季度利润同比下滑，主要受企业留存海外利润一次性征税条款的影响。2017年四季度净利润为42.3亿美元（剔除税改影响为67亿美元），明显不及2016年四季度的67.3亿美元；EPS同比下滑了37.4%至1.07美元（剔除税改影响为1.76美元）。四季度净利润同比下滑主要是受到企业留存海外利润一次性征税条款的影响（四季度与此相关的影响高达24亿美元）[6]。 

　　►       富国银行（WFC）四季度利润同比增长，得益于递延所得税负债的一次性调减。与摩根大通相反，由于富国银行此前已经充分计提所得税费用，形成了充足的递延所得税负债（截至2016年底，递延所得税负债高达70亿美元），故调减递延所得税负债一次性增厚了公司的利润。不过，受虚假账户丑闻继续发酵和联邦介入调查的影响，公司四季度也产生了32.5亿美元的诉讼费用。整体来看，四季度净利润同比增长16.7%至61.5亿美元（剔除税改影响为29亿美元），EPS为1.16美元（剔除税改影响为0.49美元），显著高于去年同期的0.96美元[7]。 

　　►       Black Rock（BLK）四季度业绩亮眼。四季度收入同比增长20%至34.7亿美元；净利润同比大增171%至23亿美元。四季度iShares ETF为公司带来了大量现金流，许多机构投资者和零售客户都在配置ETF产品，这也使得公司保持了行业内ETF流量最高的地位[8]。

　　此外，美股市场上周的主要新闻有：

　　►       沃尔玛提高最低工资，但将裁员1万人。公司将最低时薪从目前的9~10美元提高至11美元，以应对劳动力市场日益趋紧的情况。公司还宣布将关闭美国约10%的山姆会员商店，裁员约1万人[9]。

　　标普500指数涨幅最高与跌幅最大的10家公司

　　纳斯达克100指数表现最佳与表现不佳的10家公司 

　　七、中概股市场：金龙指数延续涨势；互金协会发布《关于防范变相ICO活动的风险提示》，迅雷大跌

　　上周中概股金龙指数延续涨势，全周累计上涨1.7%。板块层面，房地产板块以7%的表现领涨，传媒、人力资源和网络游戏板块涨幅也均在5%以上；不过，技术硬件板块大跌6%，汽车与零部件和必需消费品等板块也表现不佳。

　　过去一周中概股金龙指数、MSCI中国指数和纳斯达克综指均大涨，创业板指下跌

　　当前中概股指数12个月动态P/E为25倍

　　个股层面，上周国双（GSUM）大涨21.8%，唯品会（VIPS）、乐居（LEJU）、诺亚财富（NOAH）和猎豹移动（CMCM）涨幅也均在10%以上；不过，绿能宝（SPI）和人人网（RENN）分别大跌12.9%和12.1%，迅雷（XNET）大跌11.7%，主要受互金协会在《关于防范变相ICO活动的风险提示》中提到“链克”属于变相ICO的影响。

　　上周中概股市场的主要新闻有：

　　►       因互金协会发布《关于防范变相ICO活动的风险提示》，迅雷股价大幅下挫。1月12日，互金协会发布了《关于防范变相ICO活动的风险提示》，文中重申ICO涉嫌非法集资、非法发行证券以及非法发售代币票券等违法犯罪活动，任何组织和个人应停止从事ICO。因文中特别提出迅雷发行的“链克”（以IMO模式发行的虚拟数字资产）属于变相ICO，迅雷股价大跌12%。

　　中概股涨幅最高与跌幅最大的10家公司

　　中金公司覆盖的中概股和美股公司一览