作者：招商宏观谢亚轩、林澍

　　事件：

　　根据中债登与上清所最新公布的2017年12月份债券托管数据，境外机构12月份单月共增持人民币债券401亿元。分券种来看，境外机构12月份单月共增持利率债371亿元，其中增持国债330亿元、增持政金债41亿元；增持同业存单14亿元。

　　核心观点：

　　境外机构12月份增持人民币债券401.44亿元，增持幅度相较11月明显反弹。其中主要增持了国债329.56亿元，成为12月份境外机构的主要增持方向，同时小幅增持政金债40.96亿元。增持同业存单13.7亿元，顺周期行为消退，基本回归至此前的正常水平。国债市场中境外占比上升至4.97%的历史新高，债券市场整体中境外占比也小幅回升至1.71%。

　　虽然政金债的隐含税率升至历史高点，但不同机构对于政金债的增持行为分化明显，商业银行大幅减持，而广义基金项下的银行理财则大幅增持。

　　2017年全年，境外机构境外机构通过CIBM、QFII/RQFII以及债券通等渠道共增持人民币债券3477亿元，年末持有存量达到11474亿元。如果将外资银行也考虑在内，2017年全年“广义外资”增持人民币债券规模达到4540亿元，持有存量规模达到16244亿元。

　　在境外机构所增持的人民币债券之中，国债占比52%，同存占比40%。

　　展望2018年，外资的持续买入，将是我国债券市场中确定性最高的利好因素。

　　以下为正文内容：

　　一、3.9%的国债仍是主要配置方向

　　根据中债登与上清所最新发布的托管数据，境外机构12月份在中债登的债券托管总量达到9741.45亿元，12月份单月增持债券375.19亿元，增持规模相较上月抬升222.25亿元（11月增持152.94亿元）；境外机构12月份在上清所的债券托管总量为1732.51亿元，12月单月增持26.25亿元（11月减持137亿元），境外机构对同业存单的投资逐步正常化，12月单月增持13.7亿元（11月减持157.4亿元）。

　　12月份单月，境外机构在中债登与上清所合计增持了401.44亿元人民币债券，增持幅度明显反弹。境外机构截至12月末持有的人民币债券规模进一步小幅上升至11473.96亿元，2017年全年累计增持人民币债券规模达到3476.72亿元，我国债券市场开放成效卓著。

　　国债依旧是境外机构配置的主要方向。具体而言，12月份单月境外机构共增持利率债370.52亿元。

　　其中增持国债329.56亿元（境外机构11月增持国债144.17亿元），增持幅度再度增强，目前已连续10个月增持人民币国债；增持政金债40.96亿元（国开债79.01亿元，进出口行债-7.6亿元，农发行债-30.45亿元）。

　　3.9%左右的十年期国债收益率、142bp的长端中美利差，人民币国债对境外机构无疑具备较强吸引力。

　　但其它机构对于政金债的增减持行为则出现了明显分化，商业银行在跨年资金需求旺盛的情况下大幅减持了政金债，而交易属性较强的广义基金则对政金债进行了大幅增持，且其中增持力量主要来源于商业银行理财产品，年末商行表内与商行表外理财出现换仓。

　　但从配置的角度来看，目前政金债的隐含税率已升至历史高位，相较国债而言理论上存在更高的配置价值。

　　12月份境外机构增持同业存单13.7亿元，境外机构出于汇率因素考虑的顺周期行为基本消退，对于同业存单的增持回归至此前的正常水平。12月份同业存单平均发行利率进一步上行26bp，收益率方面对于境外机构的吸引力增大。同业存单发行量也出现放大，但同业存单托管量仍出现萎缩（减少1032亿元）。

　　境外机构在我国国债市场中的占比，由11月份的4.76%进一步提高至4.97%再创历史新高。境外机构在我国债券市场整体中的占比，也由11月份的1.66%小幅提高至1.71%。

　　二、2017年境外机构增持行为全览

　　2017年全年，境外机构通过CIBM、QFII/RQFII以及债券通等渠道共增持人民币债券3477亿元，持有总量首次超过万亿，年末存量达到11474亿元。如果将外资银行也考虑在内，2017年全年“广义外资”增持人民币债券规模达到4540亿元，持有存量规模达到16244亿元。

　　统计2017年全年的情况，国债在境外机构全年增持的人民币债券中占比达到52%（共1828亿元）仍为主要增持券种，同业存单占比也较高达到40%（共1383亿元，主要在2017年3季度进行了明显增持，在人民币汇率走强的情况下出现“顺周期”行为），政金债占比5%，其它券种占比3%。

　　根据中债登公布的数据，进入我国银行间市场的境外机构数量也达到618家，2017年全年增加207家，新增数量相较此前年份有所扩大。从进入的机构类型来看（仅有截至2017年11月末数据），其中商业类机构达到291家，央行类机构达到65家，债券通机构达到161家。

　　展望2018年，境外机构对人民币债券的不断增持，将是我国债券市场确定性最高的利好因素，我们估计2018年全年境外机构将增持人民币债券约6000-7000亿元，这可能在相关监管细则落地之后，为我国债券市场带来阶段性的交易行情。

　　（作者公众号：轩言全球宏观）