2. 经济复苏依旧稳健，核心通胀能否持续上升才是关键。2017年第三、四季度欧元区经济按季度增长为0.7%及0.6%，保持了相对稳健的增长。在劳动力市场向好、家庭财产上升的环境下，私人消费得到支持。目前，信贷环境相对宽松、居民消费力增强。企业整体盈利能力有所提升，投资意愿也在继续升温。房地产投资在2017年末继续加强，显示了市场对后续经济复苏的信心。此外，在环球经济复苏的背景下，欧元区出口动力依旧。

　　然而，欧央行在密切留意经济回暖迹象的确定指标时，会更加留意核心通货膨胀率，以此来决定调整货币政策的时机。所以，最终决定货币政策走向的因素除了经济增长指标以外，更重要的是看通胀率是否有持续稳定回升的基础。

　　就欧元区通胀情况而言，核心通胀指标HICP在17年12月为1.4%，比11月份的1.5%稍稍下降。虽然经济回暖明显，但HICP在过去的一年中并没有显著上升，特别是在第二、四季度徘徊在1.5%附近，距离2.0%的目标仍有一段距离。造成这一现象的原因除了部分归结于能源价格的波动外，更重要的在于经济复苏传导至消费价格的机制出现了不可逆转地阻塞现象。还有，高企的欧元带来了输入型的“通缩”，进一步压低了通胀率。由于上述两个原因的存在，通胀率在短期内明显上升的可能性极小。那么，据此推测，短期内欧央行加息概率相应会减低。但中长期内，随着经济复苏因素逐渐积累并慢慢传导至价格层面，欧央行加息进程会进一步落实。

　　3. 宽松政策继续提高货币供给，企业借贷环境改善加速。宽松货币政策对经济的刺激作用持续积累。欧元区狭义货币供给M1保持在9%的较高水平，特别是2017年10、11月份曾经一度达到9.4%、9.1%。广义货币供给M3在2017年12月增速为4.6%，比11月份的4.9%略有下降，但在过去的三个月中基本稳定地保持在4.8%左右的水平。

　　更重要的是，近期宽松货币政策的效果更明显地展现出来。去年第四季度，货币市场上欧元区非金融企业的贷款增幅有加速的迹象：流入非金融企业的贷款增长率已达到3%，超过家庭贷款2.8%的增长率。这表明了低息政策所带来的信贷成本下降，这些利好因素开始加速传导至实体企业，并有效提升了企业投资意愿。预计目前欧央行更希望继续保持相对宽松的货币政策巩固经济复苏的成果。进一步借助宽松信贷环境提升投资意愿，特别是提升以中小企业等的投资意愿。

　　综上，与近期美联储会议所释放偏鹰派的信号不同，欧央行对加息呈现谨慎的鸽派态度。一旦经济情况令人失望，不排除欧央行加码QE的可能性。鉴于欧央行继续巩固经济复苏、加强通货膨胀的意图，以及加息预期所带来的汇率影响，预期欧央行在2018年加息几率较小，其改变货币政策的幅度将较为缓和。基于此，我们继续维持一直以来的观点：欧元区将可能在2019年下半年才开启加息进程。

　　 所以，与美联储继续执行渐进式加息、缩表的计划不同，预计欧央行在3月的议息会议上将大概率地保持原有基准利率以及维持资产购买计划。未来，欧央行将对汇率问题倾注更多注意力，因为强势欧元对巩固经济复苏及支持通货膨胀都有负面作用。而且汇率市场对欧央行态度的变动呈现出越来越敏感的趋势，这也在一定程度上迫使欧央行在切换货币政策的措施上变得愈发谨慎。

　　来源：HTI研究