机构：中信证券

　　评级：维持“买入”

　　目标价：8.8港元

　　事项

　　公司 2017 年全年实现营收 45.81 亿港元，同比增长 53%；实现归母净利润 9.54亿元，同比增长 52%；折算基本每股收益 0.52 港元。此外，公司计划派发每股末期股息 0.09 港元。对此，我们评论如下：

　　评论

　　业绩符合预期，项目密集释放助高增。公司经营情况良好，2017 年公司上网电量为 1,393GWH，同比增长 125%；危废处置量为 11.3 万吨，同比增长 13%。项目密集开工及投运共筑高增，2017 年共建设 23各项目，助建造收入增长 47%至 28.9 亿港元，运营收入增长 124%至 10.3 亿港元。从收入构成看，运营在收入中占比小幅提升 4 个百分点至 34%，收入质量小幅提升，我们预计该趋势有望持续。综合毛利率小幅下降 1.7 个百分点至 31.3%，部分受新投产危废焚烧项目毛利率低于传统填埋所致。分拆上市推动资产负债率较小幅下降 4.5 个百分点至 39%，期末现高达 33.4 亿港元，加杠杆空间充裕和现金储备丰富司业务扩张提供充分保障。

　　市场拓展积极夯实龙头地位，高效运营彰显管控能力。公司市场拓展延续一贯良好势头，项目规模及区域方面均有突破，2017 年共获取 19 个新项目，其中包括 9 个生物质及垃圾发电一体化项目、3 个生物质热电联产项目和 7 个危废处置项目，涉及总投资约 54.7 亿元。公司 2017 年新增装机容量 260.5 兆瓦、危废 17 万吨/年，在生物质及危废市场的龙头地位进一步夯实。目前公司在建项目 11 个，预计将陆续于 2018 年及 2019 年上半年建成投运，筹建项目 35个，涉及总投资约 89.54 亿元，为业绩高增打下良好基础。公司 2017 年生物质综合利用项目已达 15 个，得益于公司卡位优势和精细化管理，生物质发电项目平均年化年利用小时数接近 8,000 小时，公司管控高效预示项目高利用小时数的趋势能够持续。

　　三大壁垒筑竞争优势，土壤修复等新成长点正在蓄力。公司在生物质领域竞争优势突出，在资源壁垒上，公司核心区域生物质项目储备丰富；在模式壁垒上，公司首创生物质&垃圾发电一体化模式，该模式难背模仿且有效解决县域级别的垃圾处理需求痛点，其可以通过设施协同、土地节约、管理协同等，提升整体回报；在管理壁垒上，公司高效管控原料供应链，精细化管理提运营效率，原材料价格稳定且发电利用小时数较高。在新业务拓展上，公司规划将于 2018年实现土壤修复的突破，公司相关平台已搭建，在新业务领域积极布局为成长蓄力。

　　风险提示。在建&筹建项目执行进度低于预期；生物质原料供给不足或引致价格上升；宏观经济波动致使公司工业废物量及毛利率变动幅度超预期。

　　盈利预测及估值。考虑业绩符合预期，维持 2018~2019 年 EPS 预测 0.63/0.81港元，新增 2020 年预测 1.00 港元，当前股价对应 P/E 分别为 11/9/7 倍。公司凭借资源、模式、管理三大壁垒铸就竞争优势，生物质及危废密集投产助业绩高增。参考可比公司给予 2018 年 14 倍目标 P/E，对应目标价为 8.80 港元，维持“买入”评级。