机构：天风证券

　　评级：买入（首次）

　　目标价：13.8港币

　　1.公司概况：品牌为根，渠道化经络，探索新业态 

　　公司前身为“润泰”和“欧尚”开设的“大润发”及“欧尚”两大品牌卖 场，2000 年合二为一成立“高鑫零售”，2011 年香港联交所上市。截至 2017 年底旗下 461 家门店遍布全国 220 多个城市，建面达 1246 万平，深度覆 盖三、四线城市享受消费升级。历经近 20 年发展，截止到 2017 年末，公 司已成国内规模最大的综合卖场运营商，2017 营业额 1023.2 亿人民币， +1.9%yoy；归母净利 27.93 亿人民币，+8.6%yoy。近几年进行实体店互联 网化，陆续搭建飞牛网，收购甫田网发展 O2O 和 B2B 模式；不断尝试精品 超市、便利店、美妆等新业态，致力于转化为多渠道零售商。2018 年 1 月， 引入阿里为实际第二大股东，公司未来或以品牌卖场作支撑，借阿里科技 零售生态系统赋能传统业务实现转型升级。 

　　2.行业趋势：新零售战场之超市 AT 阵营基本形成，期待基本面改善  

　　消费趋势向好，超市业态 A（阿里系）T（腾京系）两大阵营基本确立，双 线融合模式或将进一步提升行业集中度。宏观经济增速恢复，CPI 指数持 续温和向上，超市业销售额增速同向变动利好行业发展；线上流量红利接 近尾声，低渗透率快消品类或成未来线上规模扩张新主力，新零售与超市 资源的对接趋势确立。同时，对标海外，国内超市行业市场集中度尚低， 龙头扩张潜力巨大。未来科技赋能产业，行业整合提速，期待线上、线下 资源协同助力行业基本面改善。 

　　3.公司亮点：“万事俱备”，乘阿里之东风，迈向新零售 

　　综合卖场龙头开启新零售之路。①渠道下沉充分：区域维度，40%门店位 于全国最富华东区，确保卖场获得客流量和消费能力支撑；城市线维度， 67%门店集中于三四线城市，充受益低线城市消费崛起。②供应链、物流 体系完善：拥有 B2B 供应商系统，并创设自有品牌，开启直采、联采和中 央厨房项目，打造成熟供应链体系；设立 8 大仓储物流中心，同时配合顺 丰、饿了么等平台构造完备物流体系。③内部激励到位：员工信托受益计 划强化内部激励和员工积极性。④新零售转型可期：阿里数字生态系统与 新零售解决方案将整合到公司供应链体系和线下庞大门店网络中，从线上 流量，新消费场景、现代物流等方面推进公司全渠道融通，门店智能化以 及供应一体化。 

　　4.投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 

　　预计公司 2018-20 年营业额及增速分别为 1087.61/1182.09/1303.75 亿人民 币 6.29%/8.69%/10.29%；毛利率分别为 24.50%/24.80%/25.00%；归母净利 及增速分别为 30.72/34.41/39.57 亿和 9.99%/12.01%/15%；EPS 分别为 0.32/0.36/0.41 元/股；当前股价对应 23/20/17xPE，目标价格 13.8 港元。 

　　风险提示：与阿里合作进展不达预期；泛超市业态洗牌整合后竞争加剧。