机构：招商证券

　　传统ERP业务稳固，由新EAS解决方案推动

　　金蝶的管理软件业务实现了稳定增长，2017年收入同比增长14.1%至17亿元人民币（2016年12.8%），占2017年收入的75.3%。由于中国企业对数字转型和内部数据分享的需求不断上升，公司升级了其核心EAS应用（针对大型企业）以在财务资源管理、人力资源、数字营销和智能制造等领域为客户提供更为良好的解决方案。因此，在续签/新签合同（一些大企业）的推动下EAS表现超预期，2017年销售同比增长17%，合同价值同比增长26%。2017年经营利润同比增长51%（不包括物业重估收益），而现金流同比增长66%，非GAAP净利润同比增长46%。

　　云业务实现同比增长67%，未来前景乐观

　　金蝶的云业务继续快速扩张，2017年销售同比增长66.7%至23亿元人民币，占总销售的25%。2017年金蝶云业务快速增长，增幅达同比88%，而其他云服务仅为33%，是受到来自精斗云会计和管易电商云的推动，这两者均为中国第一。根据IDC的数据，公司也主导了中国的SaaSERP市场，占18%市场份额，在17年上半年领先于Oracle/MSFT（10%/7%）。公司预计其云业务2017-2020年能够拥有55-68%的复合年增长率，到2020年公司收入将达到35-45亿元人民币（总收入的60%）。2018年云业务的盈利能力有望提升使亏损减少至5,000万-1.0亿元人民币，而2017年为亏损1.36亿元人民币，并且目标长期经营利润率将达到30%。1月，公司与华为签订战略合作协议开发云、大数据、人工智能和物联网。公司将利用华为云IaaS/PaaS，并借助华为的关系挖掘与政府和国有企业的合作机会。金蝶还计划在2018年中推出针对大型企业的第二代金蝶云。

　　股价对每股盈利上升和重估做出积极反应 

　　金蝶的股价年初至今上升了 54%，当前估值为 50.6 倍 18 年预测共识市盈 率，历史平均为 36.1 倍。我们维持高度看好中国云市场的增长前景，特 别是龙头公司，金蝶、阿里云和金山软件（354 HK， 买入）是主要的受 益者