机构：浙商证券

　　投资要点

　　房地产开发资金增速下行，但下行幅度温和。纵向比较，目前房地产企业资金面处于相对比较紧张的时期。但是在分类调控政策下，局部城市存在边际放松，首套房需求将继续得到保障；以及前期大量未支付房款有待分期到账，因此房企资金面再继续大幅恶化的可能性较低。房地产开发资金来源和投资完成额的增速将趋势性下行，但下行幅度较温和。

　　各项资金来源：贷款和非标融资受到政策约束；而销售回款仍是重要支撑，债券融资或改善，ABS 和海外债将逆势增长。通过对各类资金来源的分析 ，预计 2018 年房地产开发资金来源增速为 7.3%，较 2017 年平稳下滑 1 个百分点。

　　1）国内贷款：银行对房地产企业放贷审核趋严，直接来自银行的新增贷款增速将平稳下降；在“表外转表内”的要求下，新增非银贷款增速也将温和下滑。

　　2）其他资金：2017 年受政策影响新增个人购房贷款大幅下降 44%，但随着部分城市房地产政策边际宽松，预计新增个人购房贷较 2017 年将有所上升；而且 2017 年存在较大规模未支付房款（包括暂未支付的居民房贷、未来将分期支付的预收款等），在 2018 年将形成销售回款，对房企的定金及预收款规模将产生积极影响。因此预计 2018 年“其他资金”的增速将有所上升。

　　3）自筹资金：金融监管加强、金融去杠杆的背景下，绝大多数非标业务将有所收缩，但是今年房企通过 ABS 融资的规模可能会逐渐扩大，缓解整体非标融资下行速度。同时发债环境边际上改善以及棚改专项债发行将支持房企债券融资回暖。因此自筹资金整体保持平稳低速增长。

　　4）利用外资：在境内融资渠道收紧，债券到期压力增大，海外加息步伐比较确定，人民币兑美元暂无贬值压力的背景下，预计 2018 年房企寻求海外发债的动机仍然比较强。

　　资金结余：对房地产开发资金来源形成支撑。2017 年资金结余约 4.6 万亿，包含通过上述各种渠道获得的用于开发但暂未使用的存放于银行账户的资金，将对 2018 年开发资金来源形成支撑。风险提示：房地产市场政策超预期收紧，或金融监管力度再加强带来资金利率继续快速上升。