机构：中投证券

　　评级：买入

　　目标价：6.46港元

　　投资要点

　　学生人数稳步增加，学费尚有上调空间，内生增长稳健。2017 学年相较 2016 学年，学生总人数增加 24.9%至 58,036 人。如果考虑今年 1 月合并的河南学校，学生总人数增加 64.2%至 76,279 人，在上市同业公司中排名第一。云南省教育厅批准云南学校“十三五”期间在校生规模扩大到 44,000 人，且该校于 2017-2018 学年开办五年制大专课程，将带来在校生人数的增加。目前集团学费均为自主定价，2017-2018 学年平均学费为 11,548 元，相比较于民办大学的平均学费 13,068 元，尚有提升空间。若云南学校于 2020 年完成获批学生规模的 90%目标，预计 2018-2020 年集团收入年复合增长率可达 20.4%。

　　持续以中国中西部、东北部为收购目标，外延增长潜力巨大。集团以中西部、东北部等高等教育入学率较全国低的地区的学校为投资标的，在未来收购方面抱持积极态度。2017 年收购的新疆学校，土地储备充足，有利于提高土地利用率以扩大学生规模。2018 年 1 月集团收购河南学校，投资完成后会进行二期工程的建设以容纳更多学生。我们预计 2018 年东北和华中学校将为集团带来 539 万管理服务费收入。毛利率稳定增长，成本控制良好。

　　毛利率提升主要由于收入增幅（21.5%）高于成本增幅（5.4%）。收入增加主要得益于:1) 贵州学校部分专业调整 2017 年新生学费标准，2) 云南、贵州两所学校在校生人数增长。成本的增加主要来自于人工成本的上升，主要由于办学规模扩大导致的教师人数增加。由于高等教育学校具有非常明显的规模经济的特点，成本有望控制在合理水平。

　　我们的估值模型显示目标价为 6.46 港元。集团于未来数年将通过并购及自建方式迅速成长，为集团提供稳定的收入，对维持稳定的股息有正面作用。 我们的估值是基于 DCF 模型，目标价为 6.46 港元，对应 2018 年 26.7 倍预测市盈率。较现价有 12%的增长空间。因此我们给予新高教「买入」评级。

　　下行风险: 东北、华中学校的举办者变更受阻，学生人数增长不及预期