光大证券研究 曹天宇/秦波

　　收入低于预期，移动游戏收入环比下滑19％

　　2Q18公司营收737亿元人民币同比增长30％，低于市场预期7个百分点，主要由于手游增速显著放缓，YoY19％，QoQ-19％。Non-GAAP归母净利润197亿元同比增长20％，基本符合市场预期。Non-GAAP净利率同比下降1.3个百分点至27.8％，主要由于利润率较高的增值服务收入占比下降以及销售费率的增加所致。

　　游戏社交等增值业务同比增14％，支付、云计算等同比增长81％

　　公司增值业务营收421亿元，同比增长14％。其中1）网络游戏收入同比增长6％至252亿元：端游收入129亿元，YoY-5％，QoQ-9％，随着用户及游戏时长向手游迁移，端游业务面临较大压力；手游收入176亿元，YoY19％，QoQ-19％，主要由于“吃鸡”类手游占用大量用户及时长，但无法完成有效变现。公司计划通过手游出海、加强现有游戏变现和推广高ARPU新游的方式强化手游增长。2）社交网络收入增长30％至169亿元，主要由于订购视频流媒体及直播等数字内容服务的收入增长。

　　其他收入175亿元，同比增长81％，主要受公司的支付相关服务及云服务收入的增长所推动。支付业务日均成交量同比上升40％，线下支付笔数同比增长280％。受人民银行提高第三方支付存款准备金率的影响，通过隔夜现金结余获取的利息收入将减少，但该部分收入的占比较小。

　　网络广告收入141亿元，同比增长39％，仍有较大提升空间

　　公司网络广告业务收入141亿元，同比增长39％。其中，媒体广告收入同比增长16％至47亿元，主要体现于视频内容升级所带来的视频广告赞助的增加，以及销售旺季带动收入的上升；社交及其他广告收入94亿元，同比增长55％，增长主要来源于时值旺季期间，微信朋友圈广告资源的增多、小程序新增广告资源、移动广告联盟较高的展现量以及eCPM、以及QQ看点新闻信息流的流量增长和商业化的提升。目前社交广告填充率仍有较大增长空间，我们对广告收入的持续快速增长持乐观态度。

　　维持“买入”评级，下调目标价至443港元/股

　　基于本次业绩，游戏收入增速放缓，我们下调公司18/19/20年收入至3,129、3,913、4,824亿元人民币，同比分别增长32％、25％、23％；下调Non-GAAP净利润分别为799、1,046、1,351亿元，同比分别增长23％、31％、29％；基于分布估值，下调目标价至443港元，维持“买入”评级。

　　风险提示：游戏及社交政策监管风险，网络广告业绩持续不达预期