碧桂园服务 ( 0 6098.HK ) :2018年中报点评—多渠道持续获得支持,业绩高增长,维持“增持”评级

  机构:中信证券

  评级:增持

  公司业绩大幅增长。公司在 2018 年上半年实现收入 20.2 亿元,同比增长42.5%;实现上市公司股东应占利润 4.7 亿元,同比增长 133.1%。

  碧桂园持续滚动开发助力公司在管面积持续扩大,公司也努力增加来自第三方的在管面积。公司承接了碧桂园大多数物业服务的合同义务,而碧桂园较快的竣工面积增速,助推公司在管面积持续扩大。2018 年上半年末,公司在管由碧桂园开发的物业达到 1.22 亿平方米,较之 2017 年中期增加近 2300 万平米。碧桂园开发规模近年来迅速扩大,2018 年上半年销售合同面积达到 4389 万平方米,这预示着公司收费面积 2020 年前确定性增长。当然,在公司在管面积较小的今天,碧桂园所带来的增量在管面积显得尤为庞大。一旦公司收费面积已经超过 3 亿平米,则每年即使碧桂园竣工面积达到 7000 万平米,其对业绩的边际拉动程度也会有所下降。同时,公司也积极拓展第三方在管面积,目前已近 1500 万平米。到期末,公司总收费面积同比增长 27.3%,达到 1.37 亿平米。

  碧桂园销售规模持续扩大,助力公司非业主增值服务收入迅速增长。公司非业主增值服务主要和开发企业销售行为有关,而碧桂园销售规模的扩大也持续推动公司非业主增值服务收入的扩大。2018 年上半年,公司非业主增值服务收入达到 2.8 亿元,同比增长 97.9%,毛利率为 48%,较之去年同期略有增长。我们预计,若 2018 年下半年后碧桂园的销售增速略有放缓,则公司的非业主增值服务增长将略有降速。由于非业主增值服务毛利率很高,非业主增值服务仍将是公司业绩重要增长点。

  高毛利和税收优惠推动公司业绩高增长。公司在以包干制为主的企业中毛利率最高。公司基础服务的毛利率达到 34.3%,较之去年同期增长近 4 个百分点;整体毛利率更高达 39.0%。公司解释毛利率提高的因素包括集团项目密度加大,人工边际成本下降和社区智能化等。我们估计,公司一些新承接项目入住率低而缴费率高,公共空间利用充分等,也可能是推高公司毛利率的原因。此外,公司获得税收优惠,也推高公司业绩增速。我们认为,公司盈利能力目前在高位,未来继续提升可能性很小。

  风险提示。伴随公司管理半径扩大,服务品质下降的风险。

  盈利预测及估值。我们认为,在 2 年内公司受益于碧桂园开发物业的扩张和销售版图的扩大,收费面积、合同面积和非业主增值服务都可能持续高增长,从而推动公司业绩持续高增长。我们维持公司 2018/2019/2020 年EPS 为 0.32/0.44/0.59 元(人民币)/股的盈利预测,维持公司“增持”的投资评级。

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