机构：申万宏源

　　本期投资提示：

　　互联网新零售模式下咖啡消费被激发，行业需求日趋大众化。2018年我国咖啡行业CR5达到74.9%，海外品牌如星巴克、Costa由于进入中国市场早，品牌影响力大，在我国现磨咖啡市场中仍占绝对主导。14年后出现的连咖啡、瑞幸等互联网咖啡品牌，使用“中档品质+低档价格”的产品，适应生活节奏的外卖配送方式和互联网营销模式，将咖啡从还不够普及的文化象征还原为一种受欢迎的大众消费高品质饮品，达到了消费者教育普及推动作用。2018年我国城镇制造业就业人员每周平均工作时长为48小时，较上世纪40年代的美国还要高2小时，咖啡在我国经济发展带来的劳动时长增加中成为功能性饮料的作用将愈加凸显。

　　我国咖啡市场进入高增长阶段，未来行业空间主要来源于消费需求量的释放。当前我国从咖啡生豆消费量、咖啡店数量和交易量的绝对数值来看，中国与美日差距明显。但中国咖啡生豆的消耗量7年CAGR达到21.74%，远超全球2.53%的一般水平，中国人年平均咖啡消费杯数为6.2杯，五年时间翻了一番。而考虑到真实消费人群（2018年我国城镇就业人员为4.34亿人），我国实际每人年均咖啡饮用杯数为19.9杯，与美日也分别近似存在20倍和14倍的明显差距，提升空间显著。从交易量来看：综合考虑我国不同行业就业人员的工资水平及工作时长，我们计算认为全部城镇就业人员消费咖啡可达到29杯/年,综合Frost&Sullivan预测数据（2023年达到31.67杯/年），我们认为人均消费杯数在未来5年时间拥有150%的成长空间。

　　从客单价来看：星巴克大杯拿铁中国为4.48美元/杯，而美国仅为4.45美元/杯。如果按照2017年人均可支配收入进行比较，中国内地咖啡价格是美国的近9倍。而对比其他地区，英美日瑞士及中国香港购买力基本一致，反映出了咖啡价格与收入水平的弱相关性。即中国未来咖啡价格的上升空间有限，主要空间来自于消费量的提升。那么对于互联网咖啡企业，客单价的提升多数将来源于补贴优惠的减少，而非消费力的提升。

　　瑞幸当前增长主要靠开店驱动，补贴教育模式下短期亏损持续。瑞幸截止2019Q1拥有2370家门店，2019年计划加速开店2500家。现阶段瑞幸是开店驱动，实际单位消费者的购买量并无明显增长，在未形成粘性前渗透率的边际效益已有递减趋势。考虑到补贴。现阶段平均单品价格仅9.8元，而目前的经营成本占比达到200%以上，考虑到后续的成本费用并与星巴克进行对照，我们认为远期即使可摊销成本接近极限，营业利润率理想化仅能达到2%，需要通过新的运营模式或产品结构来提升客单价。实际上我们认为瑞幸对于星巴克不构成明显的客户重叠，对于企业端的速溶咖啡也不存在需求重合，反而接近全家、麦咖啡等价格及需求定位。公司产品重点在中端10-20元区间内，提升消费转化率和区域覆盖，但在转化过程中盈利模型可能无法追上上下两头的典型企业。我们预计快取店单店前期投入在40万元左右。按照2019年新开2500家门店的计划，需要资金10亿元，同时考虑到门店目前的亏损状态，预计本轮募得资金仅能维持1-2年内的运作，后续可能存在资金压力。

　　风险提示：食品安全风险；咖啡上游原材料价格上涨风险；快速拓张对咖啡门店企业带来的资金流问题