机构：东方证券

　　 核心观点 

　　⚫ Gucci 是开云集团的绝对核心品牌，公司于 1999 年收购 Gucci42%的股权， 目前持股比例 100%。2018 财年，开云集团销售额同比大涨 29.4%至 136.65 亿欧元，奢侈品部门收入连续 8 个季度增长率逾 20%，其中 Gucci 销售额同 比增长 33.4% 至 82.85 亿欧元，占整个集团奢侈品业务收入的 63%。 

　　⚫ 根据公司的历史业绩情况和二级市场表现，我们大致可以将 Gucci 品牌发展分 为四个阶段：（1）股权争夺期（1999~2004）：开云集团前身 PPR 和 LVMH 争夺 Gucci 股权，最终以 80 亿美元的价格收购 Gucci 集团，Tom Ford 被任 命为 Gucci 创意总监，品牌以性感风绝处逢生；（2）平稳发展-低迷期 （2005~2013~2015）：初期 Gucci 品牌增速基本维持在 15%-17%之间，但 因设计过时、大环境低迷等因素，销售额自 13 年开始掉头向下。（3）强势崛 起期（2016-2017）：Alessandro Michele 接任品牌创意总监的位置，Gucci 被 打造成一个年轻化、揉合了复古及文青气息的时尚品牌，市场认可度迅速提升， 两年时间股价上涨幅度超过 3.3 倍。（4）稳健增长期（2018 年~至今）：品 牌增速相对放缓至双位数左右增长，逐渐步入“常态化”阶段。开云集团股价 目前处于震荡调整的状态。 

　　⚫ Gucci 此轮困境反转的主要原因分析：（1）设计年轻化，重塑品牌价值观， 华丽复古、活泼怪诞带来凸显个性的价值观（2）数字化营销亲近年轻消费者 （3）门店全面换新，供应链同步提升（4）深度挖掘中国市场。 

　　⚫ Gucci 本轮困境反转对国内中高端时尚品牌的启示：（1）紧贴主流消费人群， 持续提升品牌价值观（2）拥抱创新与变化是时尚品牌公司生存的不二法则（3） 稳定优良的公司治理和管理是品牌持续增长的重要保障（4）多品牌、多品类 发展是时尚品牌公司做大做强的必经之路（5）中高端时尚品牌做好中国本土 市场大有可为。 

　　投资建议与投资标的 

　　⚫ 在国内经济持续减速的大环境下，现阶段国内消费呈现越来越明显的分层趋 势，高端奢侈与平价消费共存共荣，有品牌优势的消费品呈现相对更高的稳定 性。中长期看，国内时尚行业马太效应明显，具备稳健扎实的经营基础、核心 品牌优势明显，叠加多品牌、多品类集团化战略方向的企业，有望在穿越周期 过程中进一步提升市场份额。我们建议关注中高端消费领域的老凤祥 (600612，买入)、丸美股份(603983，未评级)、上海家化(600315，增持)、地 素时尚(603587，买入)、歌力思(603808，买入)等公司。 

　　风险提示 

　　⚫ 经济持续减速对可选消费零售终端的压力、时尚潮流变化对相关品牌销售的影响等。