机构：平安证券

　　 回顾 2019：截至 2019 年 11 月底，医药指数上涨 31.54%，与沪深 300 相比跑赢 4.37个 pp。医药制造业 2019年 1-9月营业收入为 18184亿元， 同比增长 8.4%；实现利润总额 2390 亿元，同比增长 10.0%，收入增速有 所回落，医保控费常态化打压原本抬头的行业增速。

　　 行业观点：政策加剧行业分化，“世外桃源”风景独好：2019 年是医药行 业“风雨交加”的一年，医改进入到深水区和攻坚期。带量采购在全国推 开，耗材集采降价各省陆续落地，DGRs 付费方式改革积极试点，行业增 速从神坛跌落凡间，从业者感受到前所未有的丝丝寒意。但与此同时，以 PD-1 为代表的国产创新药层出不穷，CRO/CMO 发展如火如荼，大型高 端医疗设备配置加速，医疗消费升级呼之欲来，风雨中的“世外桃源”风 景独好。

　　 投资建议：维持“强于大市”评级。2018-2019 年以来，行业政策方向 已经明晰，我们预计 2020 年仍然处于行业政策密集推广的阶段，建议回 避受政策压制领域，坚守政策免疫且符合行业发展趋势的高景气细分龙 头，从分化中寻找散落的遗珠。主线一：创新产业链，随着技术实力的提 升以及审批环境的改善，中国医药行业迎来自主创新的收获期，同时激活 了 CRO、CMO 等相关外包产业链，重点推荐药石科技、凯莱英、安科生 物、海辰药业、科伦药业；主线二：高端医学影像产业链，受益于大型设 备配置证松绑，尤其是相关显影剂耗材将持续充分受益，重点推荐核医学 龙头东诚药业和碘造影剂龙头司太立；主线三：医疗消费升级赛道，包括 口腔医疗、眼科、医美、体检等医疗服务及相关设备耗材领域，重点推荐 通策医疗、正海生物，建议关注美亚光电。

　　 风险提示：1）政策风险：医药行业受政策影响较大，在当前医保资金偏 紧的背景下，控费和降价等一系列政策对行业整体增速将构成一定程度的 冲击，并且不排除出现负面政策力度大于预期的可能性，因而行业将以结 构性机会为主；2）研发风险：医药研发投入大、风险高、周期长，对于 创新性生物医药企业来说，研发中的产品决定了公司的核心价值。如果研 发失败或进度低于预期，将会对公司长期价值带来一定的负面影响；3） 环保风险：医药制造企业，尤其是原料药生产企业普遍污染性大，对废水、 废气等污染物处理要求高。随着国家对环境保护的重视程度不断提高，若 环保方面出现问题，则对企业生产经营有较大影响。