机构：开源证券

　　本质：锂电池负极为能量的载体，是壁垒高、格局好的行业 负极材料是锂离子嵌入嵌出的载体，是锂离子电池四大主要组成部分之一，其 价 值量占电池价值量的 6-8％。由于这个领域有一定的技术含量、工艺壁垒较高， 导致行业竞争格局较好，未来有可能形成全球寡头垄断的格局。

　　核心的逻辑：新能源汽车全球化带动行业增长加速，国内龙头优势明显 1）行业长期空间巨大，中短期行业增长加速：电动汽车全球化加速，从而带动 整个锂离子电池产业链需求高增长。我们预计，负极产业在 2020 年将迎来加速 发展，增速有望达到 30％以上。 2）中国负极供应全球，龙头价值凸显。负极产业重心已经由日本转移到中国： 中国企业凭借产品性能优异及性价比高的优势，全球负极材料销量占比已提升至 2018 年的 73.4％。我们预计中国龙头未来负极供应全球的占比有望超 80％。

　　从产品端看：负极材料产品差异化明显，人工石墨为主流 目前主流负极材料为人工石墨和天然石墨；人工石墨由于循环性能较好（循环次 数高于 1500 次）、 快充性能优异，广泛用于动力电池。我们预计，未来伴随动力 电池需求爆发，人工石墨产量占比有望持续提高， 2022 年其占比有望达到 75％。

　　从客户端看：绑定优质客户，龙头份额有望持续提升 LG 化学、宁德时代等龙头电池厂商跟随新能源车企全球化布局，优势明显。对 应着，一线负极材料企业客户结构优秀，具有先发优势，更加受益于未来下游需 求提升。我们预计，一线负极材料企业份额将持续提升，CR5 占比有望提升至 80％。二线负极材料企业由于融资渠道以及客户结构差异，竞争格局出现分化。

　　从成本端看：降本提效，负极材料一体化是核心 龙头负极材料企业通过自建、收购、参股的形式加速布局上游原材料以及石墨化 加工领域，从而带来成本端的下降：1）针状焦预计有 30％-50％的价格下降空间： 2020 年国内煤系针状焦新增产能较 2019 年产能增长接近一倍，价格未来有望回 归合理水平。2）自建低成本石墨化产能最大也能降低约 40％的加工成本：其核 心原因主要是低电价地区的优势和新建产能工艺的先进性。

　　受益的公司：璞泰来（江西紫宸）、杉杉股份、中科电气（星城石墨）、中国宝 安（贝特瑞） 1、璞泰来：格局好，产能、客户优质，在新一轮周期中有望获得更高份额。 2、杉杉股份：人工负极材料龙头，加速负极材料一体化建设。 3、中科电气（星城石墨）：客户结构优化，成长潜力大。 4、中国宝安（贝特瑞）：天然石墨龙头，企业客户优质，新型负极材料量产。

　　风险提示：下游行业需求变化风险；行业竞争风险；政策相关风险；技术变化 风险；上游成本端的风险 。