本文源自“安信证券”。

　　4Q19业绩前瞻：安信证券预计爱奇艺(IQ.US)4Q19收入同比持平在70亿元，符合市场预期，环比跌5%主要由于Q4的线上视频内容的监管环比趋严，且内容释放的回暖较为后臵;相应的，该行预计会员数量环比微升至1.7亿，同时内容成本环比降低至60亿元左右，但占收比环比微升至85%。 净利层面，该行预计Q4净亏损约33亿元，环比收窄。

　　会员收入的驱动力将在 2021年实现切换：该行预期会员收入驱动力正在逐步切换，估算2019年会员单月ARPU约为12元;公司提出提升 ARPU 的两大策略：1)减少促销力度以及 2)提高会员价格。该行预计2020年 ARPU将逐季提升，Q1已经尝试热剧超前点播，但大范 围提价的时点尚有不确定性，故2021年ARPU提升的可见度更高， 会员服务收入增速在2020-2021 年将在30%左右，2021年来自会员数量和ARPU的驱动力有望旗鼓相当。在会员数量端，凭借年轻化内容和个性化推送，2020年会员数净增将超过2019年水平。

　　维持对广告业务的谨慎预期：该行维持对2020年品牌广告的谨慎预 期，估计收入同比增长乏力，内容上新的回暖对于广告预算的增加帮助有限，侧面反映了广告主预算线上投放渠道的迁移。同时信息流广告自2019年下半年开始回升，一定程度上有利于抵消品牌广告的压力。由此，该行预期广告收入在2020年同比较为持平，占收入比例约为四分之一(vs 2019 年占比约三成)。

　　2020年下半年毛利将扭亏为盈：考虑到影视剧的制作周期，该行认为2H18的影视行业演员降薪将对2020年的内容成本占收比控制有积极贡献。该行预期2020年内容成本同比微升，但占收比将同比收窄约10个百分点至70%左右;这意味着全年毛利层面将实现微利。另一方面，2020年上下半年内容成本占收比将明显呈现前高后低，部分原因是原计划2H19的内容延迟到1H20上线;随着成本相对较低的内容上线，该行预期下半年毛利将全面扭亏为盈。

　　投资建议及盈利预测：维持“买入-B”评级，目标价28美元(原20.8 美 元)基于 4.3x 2020E P/S;由于股价短期波动大，维持 B 风险评级。该行对公司盈利能力逐年改善的预期不变，自制内容战略的成本改善效应将于中长期体现，2020年会员逐步提价的策略给市场带来惊喜，会员业务的健康增长一定程度将抵消广告业务压力。该行预计公司 2019/20 年收入增速为 14%/17%，GAAP 净亏损为 111亿/109 亿元。

　　风险提示：1)会员增长遇到瓶颈;2)内容成本增长过快;3)经营杠杆效应不及预期。

　　(编辑：宇硕)