绿城服务(2869.HK):园区服务调整成效显著,业绩迎来向上拐点,维持“买入”评级,目标价 11.4 港元

  机构:国盛证券

  评级:买入

  目标价:11.4 港元

  19 年业绩略超预期,管理规模延续稳健扩张。公司 2019 年实现营收 85.8 亿元,同比增长 28%;实现归母净利润 4.8 亿元,同比下降 1%,高于我们 预期但略低于 Wind 一致预期。其中基础物管/园区服务/咨询服务分别实现 营收 54.5/19.1/12.2 亿元,同比增长 22%/46%/30%,占收入比例分别为 64%/22%/14%,收入结构较为稳定;分别实现毛利为 6.2/5.2/4.1 亿元, 同比增长 22%/56%/14%,占比分别为 40%/34%/26%,其中园区服务毛 利占比提升 5.7 个 pct。截至 2019 年末,公司在管面积/储备面积规模达 2.12/2.33 亿平米,同比净增 0.42/0.41 亿平米,管理规模延续稳健增长。 董事会建议每股派息 0.075 港元,分红率约为 40%。 

  综合毛利率稳步提升,费用率有所增长。2019 年公司综合毛利率为 18.0%, 同比提升 0.2 个 pct,其中基础物管/园区服务/咨询服务毛利率分别为 11.4%/27.1%/33.6%,基础物管毛利率较上年持平,园区服务/咨询服务较 上年同期分别变动+1.7/-4.5 个 pct,园区服务毛利率提升主要系园区产品服 务及园区空间服务盈利能力提升及文化教育服务亏损改善所致,咨询服务毛 利率下降主要系管理咨询业务毛利率下降所致。期间费用率 10.75%,同比 上升 1.24 个 pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.88/+0.08/+0.28 个 pct,销售费用率提升主要系新零售、物业资管业务扩展导致费用增加所 致,管理费用率提升主要系年内计提期权费用较多所致,剔除期权费用影响 后管理费用率小幅回落,财务费用率提升主要系收购 MAG 产生的融资成本 及租赁负债的利息支出增加所致。经营性现金净流入 9.2 亿元,同比增长 40%;归母净利率 5.6%,较上年同期回落 1.6 个 pct,主要系上年一次性股 权处臵收益较高所致。 

  园区服务经营调整成效显著,巩固行业领先地位。公司持续聚焦核心业务能 力建设,在新零售业务、家居生活及教育服务等重点布局,同时对部分业务 进行调整,园区服务收入及毛利均实现快速增长。2019 年园区产品/居家生 活/园区空间/物业资管/文化教育服务分别实现收入 5.4/1.2/2.0/8.6/1.9 亿 元,同比变动+124%/38%/-11%/+20%/436%,园区产品服务大幅增长主 要系公司推出“绿橙生鲜”业务模式推进顺利,文化教育服务快速增长主要 系年内收购 MAG 并表所致。 2019 年公司社区增值服务单方收入和毛利分别 为 11.43/3.10 元,同比增长 16%/23%,维持行业领先地位。短期疫情影响 下,公司文化教育业务阶段性亏损增加,新零售及居家生活服有望延续快速 发展,长期则将受益于疫情带来的行业价值及业主认可度及粘性提升。 

  行业市场化趋势明确,公司作为品质物管龙头有望长期受益。2019 年公司 合约面积净增约 8300 万平米,考虑到公司部分项目退出,全年新增合约面 积约 9400 万平米,凸显出公司强大的第三方市场化外拓能力。当前物管行 业市场化趋势明确,包括北京市等在内的多个地区《物业管理条例》在物管 费定价、物管企业更换等方面进行市场化调整,公司作为品质物管龙头企业, 在第三方外拓具备较为明显的竞争优势,有望长期受益行业市场化。 

  投资建议:我 们 预 测 公 司 2020-2022 年 的 归 母 净 利 润 分 别 为 6.24/8.20/10.23 亿元,同比增长 30.6%/31.5%/24.8%,对应 EPS 分别为 0.22/0.29/0.37 元,2019-2022 年 CAGR 为 28.9%。当前公司股价对应 2020-2022 年 PE 分别为 37.9/28.8/23.1 倍。从市值与可持续毛利的比值、 市值与合约面积以及市销率等指标横向对比看,公司都存在一定程度的低 估。考虑到公司行业领先的市场竞争力,我们给予公司目标价 11.4 港元, 对应 2021 年 35 倍 PE,维持“买入”评级。 

  风险提示:第三方市场开拓不及预期风险,园区产品及文化教育业务发展不 及预期风险,并购标的业务整合不及预期风险等。 

责任编辑:Robot RF13015
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