机构：中信证券

　　评级：买入

　　目标价：225.2 港元 

　　核心观点

　　预计 20Q2 收入 241.3 亿元/+6.3%，调整后经营收益 3.67 亿元（vs 20Q1 亏损17.2 亿元）。其中预计外卖日均订单量增长 7%，变现率 13.1%/-0.7pct；到店、酒旅业务收入下滑 13.9%；新业务亏损幅度环比扩大。鉴于市场估值整体上移，以及对未来 2-3 年成长预期的提前反馈，我们基于对公司 2022 年各业务预测、SOTP 测算其合理市值 13,201 亿元、折合 14,558 亿港元，对应每股 247.70 港元。按 10%折现，给予目标价 225.20 港元，维持“买入”评级。

　　外卖业务持续恢复，预计重回盈利轨道。我们预计 Q2公司外卖日均单量约 2,450万单（vs 19Q2 2291 万单，+7% YoY），疫情对订单结构影响持续，假设 AOV增长 10%，对应 Q2外卖 GTV 1095 亿元/+17.7% YoY（好于市场 10%-15%增速预期）。受美团春风行动减佣、返佣政策影响，预计 Q2外卖业务变现率 13.1%，环比降 0.2pct，其中预计广告占 GTV 比率约 1.5%。同期 C 端补贴率预计环比提升0.5pct，骑手端在运力供给充沛情况下预计补贴率有所降低。订单规模回升带动外卖配送效率及规模效应环比改善显著，预计单均配送成本与去年同期持平（约 6.9元）。外卖整体毛利率环比 20Q1 提升 5.0pcts，综合预计 Q2 外卖调整后经营利润约 8.98 亿（vs 20Q1 亏损 17.2 亿），对应每单调整后 OP约 0.40 元。

　　到店、酒旅恢复有序，新兴服务业增势亮眼。考虑疫情对消费者信心影响较大，此前市场普遍给予到店、酒旅业务相对谨慎预期。我们预计 Q2 到店、酒旅业务 GTV约 451 亿元/-12% YoY，其中预计酒店预订流水同比恢复近 8 成（间夜量下滑约15%，间夜价格下降约 10%），到餐和到店综合业务同比恢复 9 成，整体恢复进展好于市场判断。预计 20Q2 到店、酒旅业务 Q2收入 45.1 亿元/-13.9%，变现率10.0%（vs 20Q1 9.7%），主要由于部分商家对于年内疫情反复存在担忧，平台入驻的观望情绪较重，短期续约率及付费转化率造成影响。从品类来看，传统休闲娱乐、亲子等预计收入恢复至 7 成；医美、宠物等新兴服务业线上化率提升带动收入同比正增长，广告变现率提升潜力较大。综合预计 Q2到店、酒旅业务调整后经营利润约 12.2 亿，对应 OPM 约 27%（环比 20Q1 提升 5pcts）。

　　新业务投入加码，生态版图扩张。疫情得到较好防控后新零售线上化趋势提速， ToC 业务中买菜、闪购等均实现量价齐升，我们认为不管从规模，还是从渗透率来看，非餐和新零售品类均有希望成长为用户下一个需求场景。近期公司推出“美团优选”业务，进军社区团购赛道。美团买菜（聚焦北超一线城市）；美团闪购以及菜大全（专注武汉、成都、南京等准一线、二线城市）以及针对低线下沉市场的“美团优选”共同组成同城零售体系，凭借前置仓、菜场代运营、社区团购等“自营+平台”模式建立起完善的多业态布局。美团开展新零售业务的竞争优势仍然围绕更低的获客成本以及更高效的配送体系，短期投入加大将主要集中在提升供应链能力以及对 C 端消费者的持续教育。预计 Q2 新业务调整后经营亏损约 17.4 亿元，环比 20Q1、同比 19Q2 亏损幅度扩大。但高投入也伴随收入端的快速提升，预计Q2 新业务实现收入 53.1 亿（+15% YoY，环比 Q1 提速 9pcts）。

　　风险因素：疫情再度扩散，严重情况超预期；互联网政策性风险；平台补贴、竞争加剧导致业绩释放低于预期等。

　　投资建议： 公司连续数个季度以强劲的经营表现验证了核心的盈利逻辑，生态平台的需求场景不断扩充，未来有望继续成长为一家承载服务业线上化率提升的巨无霸企业，目前作为港股的核心资产，且虑及流动性充足，我们认为其估值溢价将保持显著。考虑新业务短期投入加大，长期生态价值凸显，调整公司 2020-2022 年净利预测至 9.8/126.6/221.4 亿元（原预测 18.9/131.9/215.0 亿元），经调整后经营利润预测调整至 44.0/165.9/264.4 亿元（原预测 51.4/170.6/254.4 亿元）。我们之前目标价基于 2021 年公司的盈利预期测算，且未给予新业务市值预期，是按最保守的估值体系给予的结果。鉴于市场互联网公司整体估值的上移，我们基于对公司 2022 年各业务预测、SOTP 测算公司合理市值 13,201 亿元、折合 14,558 亿港元，对应每股 247.70 港元。按 10%折现，给予公司目标价 225.2 港元，维持“买入”评级。