摘要

　　投资要点

　　大浪淘沙始见金，我们认为恒生科技迎来转折底，进入战略配置窗口。原因在于，以平台经济为代表的恒生科技迎来估值底、政策底、盈利底共振。相关公司有腾讯控股、美团-W、小米集团-W、快手-W等。

　　近期随着美股风险逐步出清，恒生科技将逐步迎来转折向上拐点，把握短期美股波动带来的配置良机。

　　1、估值底：调整充分

　　就恒生科技的位置而言：

　　一则，自21年初以来恒生科技跌幅达69％，调整幅度已经接近历史上的极端调整情况，如2002年纳斯达克、2008年上证指数和2015年创业板；

　　二则，22年以来恒生科技成分股回购规模爆发式增长，远超历年同期水平；

　　三则，恒生科技的市盈率处在20年7月以来2.3％的分位数，市净率处在0.7％的分位数。

　　以史为鉴，2002年纳斯达克、2008年上证指数和2015年创业板超跌后，随后指数的修复幅度较为可观。

　　2、政策底：日益清晰

　　自3月16日金融委会议以来，互联网平台的政策底日益清晰，平台经济和游戏等领域政策暖风频出，支撑行业基本面和风险偏好改善。

　　3月16日，金融委会议提到，关于平台经济治理，有关部门要按照市场化、法治化、国际化的方针完善既定方案，坚持稳中求进，通过规范、透明、可预期的监管，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力。

　　4月29日，中央政治局会议提到，要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。

　　3、盈利底：逐步显现

　　结合互联网组观点，以互联网平台为代表的恒生科技权重居前公司，基本面或在Q2触底。

　　一方面，随着经济和疫情的恢复，整体业绩将出现提升；另一方面，游戏行业可以期待出海业务带来增量，电商行业可以看到竞争格局趋缓。

　　结合Wind一致盈利预测，阿里巴巴-SW、美团-W、小米集团-SW、京东集团-SW、百度集团-SW等净利润增速均在2021年触底，2022年和2023年均有所改善。

　　风险提示：疫情反复超预期；俄乌冲突超预期。

　　正文

　　整体而言，我们认为恒生科技迎来转折底，进入战略配置窗口。原因在于，以平台经济为代表的恒生科技迎来估值底、政策底、盈利底共振。相关公司有腾讯控股、美团-W、小米集团-W、快手-W等。

　　近期随着美股风险逐步出清，恒生科技将逐步迎来转折向上，把握短期美股波动带来的配置良机。

　　1、估值底：调整充分

　　就恒生科技的位置而言，一则，自21年初以来恒生科技跌幅达69％，调整幅度已经接近历史上的极端调整情况，如2002年纳斯达克、2008年上证指数和2015年创业板；二则，22年以来恒生科技成分股回购规模爆发式增长，远超历年同期水平；三则，恒生科技的市盈率处在20年7月以来2.3％的分位数，市净率处在0.7％的分位数。

　　以史为鉴，2002年纳斯达克、2008年上证指数和2015年创业板超跌后，随后指数的修复幅度较为可观。

　　1.1 调整幅度

　　2021年初以来，恒生科技持续调整，期间最大跌幅约69％。

　　以史为鉴，70％左右的调整幅度已经接近历史上的极端调整情况。具体来看，2000年3月至2002年10月纳斯达克指数跌幅达78％，2007年10月至2008年11月上证指数跌幅达72％，2015年6月至2015年11月创业板指跌幅达55％。

　　更进一步，我们发现超跌后，指数修复幅度较为可观。具体来看，2002年10月至2004年1月纳斯达克自底部的修复涨幅达92％，2008年11月至2009年8月上涨指数涨幅达103％，2015年9月至2015年11月创业板指涨幅达61％。

　　1.2回购新高

　　恒生科技成分股自2021年起开始大幅回购。面对自去年起频繁回调的市场行情，多家恒生科技成分股开始回购。

　　2021年恒生科技成分股回购规模创历史新高。2021年恒生科技成分股回购总规模达126亿港币，远超2020年水平（5亿港币）。

　　2022年以来，恒生科技成分股回购规模再次爆发式增长。截至2022年5月12日，恒生科技成分股回购规模已达88亿港币，远超历年同期水平，同比增速达70％。

　　1.3估值底部

　　恒生科技估值见底，配置性价比高。从恒生科技和恒生指数估值情况来看：截至5月12日，恒生科技PE（TTM）处在自20年7月上市以来2.3％的分位，PB则处在上市以来0.7％的分位；恒生指数PE（TTM）处在十年来11.1％的分位，PB则处在十年来0.3％的分位。

　　2、政策底：日益清晰

　　自3月16日金融委会议以来，互联网平台的政策底日益清晰，平台经济和游戏等领域政策暖风频出，支撑行业基本面和风险偏好改善。

　　平台经济：3月16日，金融委会议提到，关于平台经济治理，有关部门要按照市场化、法治化、国际化的方针完善既定方案，坚持稳中求进，通过规范、透明、可预期的监管，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力；4月29日，中央政治局会议提到，要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。

　　游戏：时隔8个月后，游戏版号审批再度启动，4月11日《陶艺大师》、《沙石镇时光》、《剑网3缘起》等45款游戏成功过审。

　　3、盈利底：逐步显现

　　结合互联网组观点，以互联网平台为代表的恒生科技权重居前公司，基本面或在Q2触底。一方面，随着经济和疫情的恢复，整体业绩将出现提升；另一方面，游戏行业可以期待出海业务带来增量，电商行业可以看到竞争格局趋缓。

　　结合Wind一致盈利预测，阿里巴巴-SW、美团-W、小米集团-SW、京东集团-SW、百度集团-SW等净利润增速均在2021年触底，2022年和2023年均有所改善。

　　4、风险提示

　　1、疫情反复超预期；

　　2、俄乌冲突超预期。