【食品饮料-海底捞（6862.HK）】：深度调整，静待新生

　　事件：公司发布2022年半年报，业绩符合盈利警告。2022年上半年，公司实现营业总收入167.64亿元，yoy-16.57％；归母净利润-2.67亿元，相较2021H1盈利9650.8万元，22H1由于“啄木鸟计划”关店及疫情影响处置长期资产的一次性损失、减值损失等合计约人民币3.08亿元，加回后2022H1归母净利润约为0.41亿元。

　　疫情扰动收入增长，成本结构趋于稳定。22H1海底捞餐厅经营收入为158.6亿元，yoy-18.3％，收入占比95％基本稳定；其他餐厅经营收入6788万元，yoy-25.8％；外卖业务营收4.8亿元，yoy+37.6％，公司设立社区营运中心鼓励餐厅以多方式创收，更多餐厅提供外卖服务；调味品和食材销售3.5亿元，yoy+66.9％。公司各项成本占收入基本稳定，原材料及易耗品占收入比为42％，和去年同期相比基本持平；员工成本占收入比重同减0.4pct至35.2％，租金及相关开支占收入比重为同增0.2pct至1.2％；折旧摊销占收入比重同比微升0.6pct至11.4％。

　　“啄木鸟计划”取得成效，择机启动“硬骨头”门店计划。2022年上半年新开18家门店，因“啄木鸟计划”关店26家，净关店8家。2022年上半年末，海底捞餐厅门店总数达1435家，国内1310家，其中一线城市238家，较去年年底净关店10家；二线城市521家，较去年年底净关店1家；三线及以下城市551家，较去年年底净关店8家。“啄木鸟计划”取得一定成效，集团计划择机启动“硬骨头”门店计划，目前在考虑重新启动开业可能性的门店为“啄木鸟计划”下关停的部分门店，重新评估门店选址、物业条件、人员配置、经营面积、经营提升潜力等因素，在满足市场条件，保证顾客满意度、不影响现有门店经营表现及人员充足的情况下，循序渐进地选择符合重新开业条件的“硬骨头”门店。

　　疫情影响下翻台仍有韧性，一线城市客单价有所修复。2022年上半年同店/现有/新开餐厅翻台率分别为3.0/2.9/2.5次，分别同比-0.2/-0.1/+0.2次。一线城市翻台基本持平，其他城市翻台均稍有下滑，一/二/三线及以下城市门店同店翻台分别为3.0/3.0/2.8次，分别同降0/0.1/0.1次。上半年ASP为109.1元，同增1.7％，一/二/三线及以下城市门店ASP分别为117.4/104.3/97.8元，分别同比+2.18/-0.29/-1.21％，一线城市客单价修复趋势明显，三线及以下城市客单价下滑较大。我们预计客单价调整原因主要系餐厅主动调整菜单和菜品规格，以及低线城市居民消费能力尚未恢复。

　　投资建议：考虑到公司22H1国内疫情散发扰动门店恢复，同时公司“啄木鸟计划”进展较好，我们调整盈利预测，预计公司22-24年营收分别为428.08/502.35/569.41亿元（前次为435.04/490.74/565.67亿元），EBITDA为50.86/77.82/91.73亿元，净利润为4.55/22.48/31.73亿元，EPS为0.08/0.40/0.57元（前次为0.28/0.53/0.79元）。

　　风险提示：全球疫情反复的风险、门店经营恢复不及预期风险、食品安全风险。