【钢铁行业】“低成本+高激励“的标杆:Nucor成长历程及股价走势复盘
机构:兴业证券
投资要点
纽柯成长轨迹:从小钢厂到美国钢铁巨头。1969年,第一家短流程钢厂开始投入生产,最初仅保障自身钢梁厂的原料供应,随着规模持续扩大,开始对外销售棒材。1979年后,公司开始进军冷轧精加工、紧固件加工等市场,产品结构持续丰富,彼时美国钢铁行业步入寒冬,产能大幅收缩,而受益于短流程的低成本优势,公司产能逆势扩张。1989年,随着薄板坯连铸连轧技术的引入,公司开启了经济高效生产薄板材之路。2002年公司进一步开发Castrip工艺,受益于新技术的应用,公司薄板销量从1989年的6千吨到2004年扩张至807.8万吨,年均复合增速61.66%,1989-2004年公司市场份额提升15.37%。2005年至今,公司一方面通过持续的兼并收购扩张产能,丰富产品结构,提升高附加值产品比例,另一方面聚焦上游,通过DJJ掌控废钢资源,扩建直接还原铁产能,盈利能力稳健。
探寻纽柯成功的奥秘:低成本抵御周期波动,强激励推动持续进步。我们认为,纽柯能够从一家小钢厂成长为全球竞争力排名前列的钢铁巨头,其最主要的竞争优势在于:(1)低成本优势明显,拓展下游深加工,盈利稳定性强,能够很好地抵御周期的波动。生产成本上,公司通过DJJ公司实现对废钢原料的控制,年废金属处理能力超500万吨,拥有两家直接还原铁工厂,合计产能450万吨,位于Trinidad的工厂可以享受低成本天然气资源,同时运输成本也低。公司可以根据不同原料的供应和价格变化情况调整原料的组合,以实现利润的最大化,保持竞争力。除此之外,由于公司的生产设备以短流程为主,吨钢固定资产低,因此吨钢折旧更小。费用上,公司的销售、行政及一般费用率和财务费用率均显著低于可比公司。(2)强激励催化下的高效率和高积极性。公司遵循“Pay for Performance”的原则,生产人员的奖金与团队生产效率直接挂钩,管理层的工资与公司绩效相挂钩,虽然基本工资低于行业中等水平,但通过绩效奖励,能够获得大大高于行业水平的薪酬,积极性大大提高。通过平等关系的建立和丰富的福利激励政策,在全公司内部形成凝聚力,进而充分调动员工的积极性、主动性。我们认为,这是公司除了低成本以外的另一大核心竞争力。
回顾公司历史上超额收益长期提升的两个阶段。(1)2001-2006:稳扎稳打,并购扩张与工艺升级并举,期间销量提升81%,收入提高2.4倍,净利润增长超过14倍。股价上涨636%,相较NYSE钢铁指数的超额收益提高331%。(2)2012-至今:凭借着低成本、高效率优势,保持稳健的盈利能力,持续稳定分红,且分红率明显高于可比公司,期间股价上涨66%,相较NYSE钢铁指数的超额收益提高613%。
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